智研咨询：拆开估值结构：这家企业的钱，到底赚在哪一块？

文章导读：拆开估值结构：这家企业的钱，到底赚在哪一块？一家企业的估值，是由几块业务拼成的：哪块贡献利润、哪块贡献增长、哪块是负担。拆开估值结构，就是回答三个问题：利润来自哪几块、每块赚钱能力如何、哪块能持续。本文按三层下钻。

一、第一层：拆业务结构——钱从哪几个筐里来

1、按产品线拆

用连续三年的数据看每条线的趋势。动作：把收入按产品线拆开——每条线的收入占比、增速。

执行方式：每条线做一行，列出占比与三年增速；趋势分三类——上升、平稳、下滑；下滑的产品线要标注对整体收入的影响。产品线拆开后还要看关联：多条线共享客户与渠道的，拆开也许不经济；各自独立的，拆开更清楚。

2、按客户群拆

客户集中度高的，标注风险。动作：按客户类型拆分收入——大客户、中小客户、渠道客户各占多少。

执行方式：算大客户（前五大）占比；占比超过三成的，标注集中度风险；渠道客户要看续约与回款。客户群拆分要与收入确认口径一致：有的客户既是直销又是渠道，口径不统一会重复计算。

3、按区域拆

区域结构决定增长来源与风险分布。动作：按区域拆收入——成熟市场与新兴市场各占多少。

执行方式：成熟市场看存量与利润率，新兴市场看增速与投入；两地结构决定这家企业未来的增长从哪里来。区域数据还要看可比性：不同区域的渗透率与竞争强度不同，增速差异未必是企业能力的差异。

二、第二层：拆利润来源——每块赚多少

1、分业务的毛利率

利润主要由哪条线贡献，一眼看清。动作：算每条产品线的毛利率。

执行方式：把毛利率按业务列出来——有的线高毛利、有的线薄利；把毛利率与收入占比放在一起，就知道利润由哪条线撑着。毛利率分档要细：高、中、低三档，把每条线归入一档，结构就清楚了。

2、分业务的费用摊派

高毛利业务摊上高营销费，实际可能不赚钱。动作：把销售费用、管理费用按业务分摊。

执行方式：按收入比例或实际资源占用分摊费用；分摊后重算每条线的净利，有的业务可能由盈转亏。

3、执行动作

净利为负的业务是负担，要单独标出来。动作一：算分业务毛利率；动作二：分摊费用；动作三：得出分业务净利。

执行把分业务净利做成表——收入占比、毛利率、摊费后净利三列，负担业务一眼可见。负担业务的判断要留出观察期：连续两年净利为负、且看不到扭转迹象的，才算负担。

三、第三层：拆增长与可持续——哪块能赚多久

1、各业务的增速与空间

增速与空间决定该业务的估值倍数。动作：看每条线的增速与市场空间。

执行方式：把业务归入四类——高增速大空间、高增速小空间、低增速大空间、低增速小空间；不同类别对应不同的估值逻辑：高增速大空间给成长估值，低增速小空间只能给成熟业务的估值。

2、各业务的竞争位置

位置决定盈利的可持续性。动作：看每条线在各自市场的位置——领先、中游还是落后。

执行方式：用份额与毛利率分位判断位置；领先业务给高等级，落后业务给低等级。

3、执行动作

增速高但位置差的业务，可持续性打折。动作一：算增速与空间；动作二：评竞争位置；动作三：给每条线定可持续性等级。

执行可持续性分三级（强、中、弱），等级直接对应后面估值时的倍数高低。

四、估值结构的合成与去伪

1、按块给估值

分块估值再相加，避免用一个倍数套整家公司。动作：为每块业务选合适的估值方法。

执行方式：成熟业务用利润倍数；成长业务用收入倍数或用户价值；重资产业务用资产法；每块方法不同，加总才是完整估值。分块估值的好处是纠错快：某块的假设变了，只调那一块的估值，不用推倒重来。

2、剔除负担块

负担块不能按收入给估值——收入买来的可能是持续亏损。动作：把净利为负、看不到扭转的业务从估值里剔除或计负值。

执行方式：对负担块做两件事——评估它是否可剥离（剥离的对价要谈），评估它的亏损是否会被止血（不行的按负值计）。

3、执行动作

合成后与总报价对比，找出估值虚在哪一块。动作一：分块估值；动作二：剔除负担；动作三：合成估值结构。

执行把分块估值表与卖方总报价并列——差距落在哪一块，谈判就从哪一块切入。谈判用一张总表：分块估值、分块报价、分块差距，三列并排，一目了然。

五、收口：三层拆解与按块定价

1、三层拆解总结

三层拆开，估值结构就清楚了。业务结构（钱从哪来）、利润来源（每块赚多少）、增长可持续（能赚多久）。

执行方式：三层各做一张表（收入结构表、分业务利润表、可持续性分级），三张表叠起来就是这家企业的估值地图：哪块撑估值、哪块拖估值，结构一目了然。

2、拆开之后怎么定价

加总估值结构，与报价对账。定价按块进行：赚钱的块给正估值、负担的块剔除或计负、成长块单独用合适方法估。

执行方式：分块估值加总，与卖方报价对比；差在哪一块，就在哪一块谈——虚高的块压价、负担的块剥离、成长的块用对赌兜。按块谈判还有一个好处：对方在某一块的立场松动，能立刻反映到价格上。

3、企业投资可研的研判价值

让定价落到每一块业务上。智研咨询企业投资可研在估值场景中，把估值结构按块拆开。

拆开估值结构、这家企业的钱到底赚在哪一块：智研咨询企业投资可研帮你按业务结构、利润来源、增长可持续三层拆解，按块定价、按块谈判，让估值不再是一笔糊涂账。估值结构拆清楚，价格谈判就不再是对着一张总数字拉扯。

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