投资要点：
2025 年11 月，通信行业指数强于沪深300 指数。通信行业指数11 月上涨1.44%，跑赢上证指数（-1.67%）、沪深300 指数（-2.46%）、深证成指（-2.95%）、创业板指（-4.23%）。
我国电信业务量收保持增长，10 月DOU 值创新高。1-10 月，电信业务收入累计完成14670 亿元，同比+0.9%。截至2025 年10 月，三大运营商及中国广电的5G 移动电话用户占移动电话用户的64.7%；10 月当月DOU 达到22.21GB/户·月，同比+15.7%；千兆及以上接入速率的固网宽带接入用户占总用户数的34.1%。运营商聚焦工业制造、数字政府、医疗、教育、能源等关键领域，充分发挥云网融合及新一代数字技术的整合优势，推进数字技术与实体经济的紧密结合。
2025 年10 月，我国通讯器材类零售额同比+23.2%。25Q3 全球智能手机市场出货量达3.201 亿台，同比增长3%，显示出复苏迹象。
Canalys 预计2025 年AI 手机渗透率将达到34%，端侧模型的精简以及芯片算力的升级将进一步助推AI 手机向中端价位段渗透。最新的5G AI 手机NPU 芯片3nm 工艺，算力60 至200TOPS，内存23GB，支持端侧330 亿参数推理，内置语音识别、图像处理等专用算法，带来实时交互、创作赋能、隐私安全、个性化服务等革命性体验升级。中兴通讯联合字节跳动共同开发搭载豆包手机助手技术预览版的工程样机努比亚M153，豆包主导AI 手机助手的产品定义与体验，中兴通讯旗下努比亚主导硬件研发设计以及生产制造。
2025-2026 年AI 手机预计会保持高速渗透的趋势。
2025 年10 月，我国光模块出口总额同比-27.4%，泰国包含光模块在内的通信设备出口总额同比+93.0%。2025 年1-10 月，我国光模块出口总额为305.1 亿元，同比-16.3%；2025 年10 月，湖北省出口额为3.59 亿元，同比+24.9%；浙江省出口额为2.02 亿元，同比+90.0%；上海市出口额为1.28 亿元，同比+119.9%。25Q3 北美四大云厂商资本开支合计为1124.3 亿美元，同比增长76.9%。
TrendForce 预计2025 年全球800G 以上的光收发模块达2400 万支，2026 年将会达到近6300 万支，同比增长162.5%。光电芯片均存在一定程度的短缺，LightCounting 预计EML 和CW 激光器芯片的短缺将制约市场增长直至2026 年底。行业头部大客户率先转向硅光方案后，带动全行业跟进，LightCounting 预计2026 年超过一半的光模块销售额将来自基于硅光调制器的模块。
维持行业“强于大市”投资评级。截至2025 年12 月9 日，通信行 业PE（TTM，剔除负值）为24.44，处于近五年84.16%分位，近十年44.06%分位。考虑行业业绩增长预期及估值水平，维持行业“强于大市”投资评级。建议关注：1）光芯片/光器件/光模块：源杰科技、仕佳光子、新易盛、华工科技、光迅科技、太辰光；2）AI 手机：信维通信、中兴通讯；3）电信运营商：中国移动、中国电信、中国联通。
风险提示：国际贸易争端风险；供应链稳定性风险；云厂商或运营商资本开支不及预期；AI 发展不及预期；行业竞争加剧。
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转自中原证券股份有限公司 研究员：李璐毅
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