保险2025中报前瞻：盈利增速分化较1Q收敛

预计1H25 中资保险净利润同比增长7.4%

中资保险行业2025 年中报季将于8 月下旬开启，我们预期行业1H25 净利润同比增速为+7.4%（简单平均），各家公司上半年盈利增速相较1 季度的分化明显收敛，我们认为利率变化和不同计量方式下寿险合同转亏或转盈的确认时间差异，以及投资端的基数和风格是各家公司季度间盈利增速波动的主要原因；财险方面，1H25 上市财险公司承保端普遍改善、整体盈利表现相较寿险更为优秀。各预测详见图表1。

关注要点

寿险新业务价值（NBV）可比口径下表现不俗，关注个险新人招募及分红险转型进程。我们预计1H25 中资寿险可比口径下NBV同比增速分别为新华+48%、阳光+45%、人保+40%、平安+38%、太保+33%、太平+20%；若不调整去年同期可比基数，实际实现NBV增长的公司可能较少。分渠道看，1H25 上市中资寿险普遍呈现银保高增、个险承压，我们建议关注个险新人招募及分红险转型进程，这可能有助于判断各家未来负债端趋势。

财险承保表现普遍较好，中国财险承保或进一步大幅改善。由于年初以来大灾情况好于往年，且头部财险公司经营优势近年来持续强化，我们预计1H25 上市财险公司承保端表现普遍较好，综合成本率情况分别为中国财险94.8%（同比-1.4ppt）、平安财险96.9%（同比-0.9ppt）、太保财险96.8%（同比-0.3ppt），我们也同步下调中国财险及人保集团全年综合成本率、上调全年净利润预测，详见图表2。

各家公司盈利增速分化情况环比1Q25 有所收敛。我们预计1H25 中资保险净利润同比增速分别为中国财险+33%、人保集团+19%、新华+18%、太保+2%（营运利润+4%）、阳光+0%、太平-4%、平安-7%（营运利润+3%），1Q25 增速表现较弱的平安太保明显回升；人保集团及财险2Q25随着基数走高增速回落，我们认为利率变化和不同计量方式下寿险合同转亏或转盈的确认时间差异，以及投资端的基数和风格是各家公司季度间盈利增速波动的主要原因。展望全年，由于当前盈利增速表现落后的中资寿险下半年盈利基数更低，我们预计中资寿险向后盈利表现差异或进一步收敛；财险方面，若下半年不出现异常大灾损失，人保财险及人保集团有望继续维持行业领先利润增速。

估值与建议

我们上调了财险业务的全年盈利预期，同时考虑市场对于寿险利率风险担忧有所改善，基于各家利率风险敏感性上调了以寿险业务为主公司的P/EV倍数和目标价，维持各家公司评级不变，详见图表3、图表4。

风险

新单增长不及预期；利率及资本市场大幅波动；自然灾害；政策不确定性。

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转自中国国际金融股份有限公司 研究员：毛晴晴/姚泽宇