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广发策略戴康:基于产能周期看当前行业比较

2021年02月19日 17:21:45字号:T|T

    ●引言:如何更好把握“第三波”顺周期行情?当前“第三波”顺周期行情进行时,我们前期已陆续提出“涨价”“供需缺口”两条重要线索把握顺周期细分行业的投资机会。本篇报告试图为投资者提供第三条把握顺周期的线索——产能周期视角,去探求细分领域投资机会。

    ●产能周期上行对股债投资均有指向意义。产能周期上行有2种表现形式:产能扩张和产能置换。无论是产能扩张或产能置换,在资本支出持续上行的阶段,都对股市形成正向指引。从ROE角度看,景气改善下的资本开支上行能够提升ROE,从而促进股价提升:产能扩张对业绩驱动的核心在于周转率;而产能置换对业绩的驱动核心在于利润率。从DDM模型角度看,产能周期上行的前中期,分子端盈利和分母端风险偏好共振上行,形成股价上行的充分条件。

    ●结构上,产能周期对行业超额收益具备指示作用。大多数行业在产能周期上行期,股价往往表现较好。综合相关性分析结果和图像显示关系,共有13个一级行业、58个二级行业的产能周期与超额收益具有显著正相关性,因此从产能周期视角出发可帮助投资者进行行业比较。

    ●当前我国产能周期上行“万事俱备只欠东风”。企业进行稳健的产能扩张需要同时满足:4个必要条件(“三表修复”+产能出清)+1个充分条件(中长期景气预期改善)。整体来看,当前A股工业企业基本满足4个必要条件。虽中长期经济增长预期尚不确定,但结构来看,疫情重塑全球产业链,中国出口链景气预期持续改善,结构性扩产率先开始。另一方面,2020年下半年以来顶层设计反复多次提及的“制造业技术改造和设备更新”均指向制造业产能升级与置换,产能置换呼之欲出。

    ●海外产能缺口或将快速上行,我国产能周期迎来共振机遇。2000年以来,我国产能周期上行均与海外产出缺口上行相伴。目前,海外多措并举助力生产恢复,OECD预测2021年产出缺口将大幅上行,或将形成支撑国内产能周期上行的力量。

    ●行业比较:未来有哪些投资机会?已经开始或即将开始产能周期上行、且超额收益对产能扩张敏感的行业存在结构性投资机会。我们优先选取当前产能周期初现苗头的行业——筛选超额收益对产能周期敏感,当前已经开始产能扩张且有望持续,有望获得超额收益的行业:(1)当前三张报表正在修复,产能有望持续扩张的行业:石油化工、白酒、机械设备;(2)海内外产能周期共振,产能有望持续扩张的行业:化工、石油化工、汽车零部件Ⅱ,其中产能周期和库存周期嵌套共振,产能扩张更具弹性的行业:化工、汽车零部件Ⅱ。

    ●核心假设风险。疫情反复时间长,经济复苏不达预期。

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