食品饮料行业:对标百威亚太,我国啤酒行业的进阶之路

    啤酒之王欲分拆亚太资产上市,中国市场是皇冠上的明珠。百威英博是全球最大的啤酒集团,旗下啤酒品牌超过500个,2018年啤酒销量567亿升,销量占全球市场份额超过30%。亚太是全球最大的啤酒消费市场,2018年占全球啤酒消费量的37%,作为新兴市场代表,相比于发达国家成熟市场量利成长空间大,是百威英博重点战略市场。而中国区在百威亚太销量占比73%,收入端占比58.5%,更是皇冠上的明珠。国内啤酒市场高端化趋势加速,百威英博在高端及超高端啤酒市场消费量占比46.6%把握主动权,国内本土啤酒企业通过产品结构升级抢占更高价格带。

    本文对百威亚太招股书详细解读,从开源和节流两个方面阐述其对我国啤酒行业未来发展方向的启示:

    1)开源:抓住高端化趋势、提升吨酒价是国内啤酒企业突围的首要任务。运营模式的差别决定了高端啤酒销售半径更大、销售渠道附加值更高、利润空间更大。百威英博长袖善舞,凭借丰富且多层次的品牌及产品组合、出色的市场营销能力、与产品匹配的渠道优势,在亚太地区高端啤酒市场占据一席之地。从财务角度看,高端/超高端啤酒的毛利率分别是实惠啤酒的5x/9x,是提高毛利率的主要推动力。对标百威亚太,国内啤酒企业吨价及毛利率仍有较大提升空间,静态角度看整体吨酒价每提升5%,毛利率增加1pct。

    2)节流:国内啤酒企业产能优化及效率提升空间大。3G资本将其削减成本、精英化管理的文化精髓植入百威英博,秉承避免不必要成本以释放资源进一步投放品牌及营销的经营策略。对标百威亚太,国内啤酒企业产能利用率、单厂啤酒产量较低,在产能优化及供应链效率方面具备改善空间。2015-16年重庆啤酒率先开启供应链优化,关停9家低效工厂,提升费效比,2018年EBITDAmargin达到19.1%,领先其他本土啤酒品牌。

    投资建议:我国啤酒行业进入高端化+产能优化双轮驱动,利润加速提升的阶段。在量减价增+竞争态势趋稳背景下,国内啤酒企业的竞争策略从过去“跑马圈地”抢占市场份额转变为通过高端化“注重利润高质量增长”。参考百威亚太,从开源、节流两个方面考虑,当前国内主要啤酒企业中,受益的先后顺序为华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒。啤酒行业通常用EV/EBITDA进行估值,成熟啤酒市场的估值水平约为15x,我国啤酒行业高端化正当时,主要啤酒企业的平均估值水平在25x左右。

    风险提示:宏观经济波动,天气、政策法规等因素不确定性,原材料成本、外汇汇率波动,行业竞争激烈。