基础化工行业周报：本周双氧水、浓硝酸、百草枯价格涨幅居前

本周双氧水（+8.0%）、浓硝酸（98%）（+6.3%）、百草枯（+6.3%）价格涨幅居前。1）双氧水（+8.0%）：本周双氧水市场均价为761.7 元/吨，环比+8.0%。

本周终端行业如印染、造纸、纺织、电子、环保水处理等在季末/节前启动补库存。9 月中旬开始印刷 / 造纸行业订单略有恢复，带动双氧水需求回暖。2）浓硝酸（98%）（+6.3%）：本周浓硝酸（98%）市场均价为2862.5 元/吨，环比+6.3%。本周联合化工硝酸装置、三聚氰胺装置等实施暂时停车，市场货源短期供应下降，浓硝酸价格上行。3）百草枯（+6.3%）：本周百草枯市场均价为1.7 万元/吨，环比+6.3%：本周百草枯市场均价为1.7 万元/吨，环比+6.3%。百草枯上游原料、助剂、能源、化学品运输成本在当前整体化工环境中普遍承压，成本压力大。同时9 月起百草枯出口定价存在提升趋势。

石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026 年）出台，行业转型升级有望加速。

9 月26 日，工信部等七部门印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》，主要目标为：2025-2026 年，石化化工行业增加值年均增长5%以上，经济效益企稳回升，产业科技创新能力显著增强，精细化延伸、数字赋能和本质安全水平持续提高，减污降碳协同增效明显，化工园区由规范建设向高质量发展迈进。《方案》要求，科学调控重大项目建设。加强重大石化、现代煤化工项目规划布局引导，严控新增炼油产能，合理确定乙烯、对二甲苯新增产能规模和投放节奏，防范煤制甲醇行业产能过剩风险。石化领域严格执行新建炼油项目产能减量置换要求，重点支持石化老旧装置改造、新技术产业化示范以及现有炼化企业“减油增化”项目；现代煤化工领域重点依托煤水资源相对丰富、环境容量较好地区，适度布局煤制油气、煤制化学品项目，开展煤化工与新能源耦合、先进材料、技术装备、工业操作系统等产业化应用示范，以及二氧化碳捕集、利用及封存工程示范。加快天然气提氦、海水提钾等项目实施。我们看好在政策支持之下，产业科技创新能力有望得到增强，新型市场及应用需求有望得到拓展，供给端有望得到科学调控，石化化工行业转型升级有望加速。

生态环境部下发2026 年制冷剂配额方案征求意见稿，继续看好三代制冷剂的价格高度和久期超越市场预期。三代制冷剂增发3000 吨R245fa 生产配额（全部为内用，替代R141b）+50 吨R41 生产配额（全部为内用，半导体蚀刻液），其余品种的生产配额与2025 年永久配额一致。配额调整从此前的10%改为30%，一年内有两次调整机会。三代配额政策总体变化不大，首先并未延续对R32 的直接增发，而是将品种间调整比例从10%上调至30%，R32 的最大配额量为2024 万吨的1.3 倍，而2025 年为1.1 倍，且增发4.5 万吨，即2026 年配额最大值基本与2025 年相当。如今配额政策方案已经3 次调整，总体方针依然不变，三代制冷剂卖方市场定价模式逐渐强化，价格有望呈现长期持续上涨趋势。我们继续看好三代制冷剂的价格高度和久期超越市场预期，建议关注：

巨化股份、东岳集团、三美股份、永和股份等。

继续看好化工反转。我们正在走出底部，过去一段时间，绝对收益的资金是我们认为化工底部筹码的主要买家，而我们认为这种增配远未结束。化工ETF 在25H1 的ROE 有所回暖（9%）的情况下，PB 却创造了2012 年以来的新低（1.65），底部+低配+高弹性，是增量资金选择化工的重要考量。一旦PPI 同比拐点上行，走出低通胀结合海外降息，新的一轮被动去库和补库周期就有望开启，化工恰恰是对库存周期非常敏感的品种。反内卷的方式有多种，包括了落后产能出清和约束新增供给，但是通过走出低通胀，恢复下游信心，重启库存周期，可能是最被市场忽略的影响。

关注氟、硅、磷行业的估值弹性。化工行业牛股向来既需要化工行业的盈利弹性，也需要来自赛道资金的估值溢价。结合油价位置、供给增量、需求边际、周期强度和政策影响，我们认为在化工内部细分赛道的排序中，氟、硅、磷应该给予高顺位：从油价的角度，氟、硅、磷对于本轮周期高油价的位置不敏感；从供给的角度，氟、硅、磷化工品未来两年的供给增量偏低；从需求的角度，有机硅和草甘膦有望迎来库存上行周期，而氟精细化工品则有望在半导体和  AI 材料的拉动下迎来产能周期级别的机会。这三个细分行业有望诞生新一轮周期的明星产品。

炼能变革期或至，建议关注民营大炼化。在“反内卷”的大背景下，7 月，工信部已发布实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能，具体工作方案也将在未来陆续发布。我们认为炼化未来的走向有两个方向：1）减量置换。减量置换的目标是国内20 年以上的产能及200 万吨/年以下的炼能，主要作用的对象则是主营炼厂，主营炼厂对政策的响应度也能推动减量置换的快速落实。

考虑国内成品油需求下滑的趋势，减量置换的方向仍然是减油增化。2）延长产业链。受供给扩张过快的影响，化工的盈利处于弱势位置。减油增化的过程中相应的配套上一系列与新兴产业相关的深加工产品，这样其盈利也将有所保障，同时存量炼能也能受益于格局的优化。在未来减量置换的过程中，建议关注现阶段处于底部且已经有充足深加工配套的民营大炼化，建议关注恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、桐昆股份。

以PPI 转正为情景假设，对化工的现实意义在于：1）市场会增配顺周期中游环节，化工是典型低配板块，近期化工ETF 被大量申购就是典型信号。2）实业信心回暖，有望推动库存管理转向积极。过去两年我们看到部分行业联合挺价失败，除了供给过剩外，下游悲观不愿意备货也是重要的因素。一旦PPI 转正，作为下游链条较长的化工行业，当中下游备货转为积极，对于化工顺价将会带来重要的正面推动。

风险提示：安全事故影响开工；技术路线快速迭代；逆全球化背景下的产业脱钩。

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转自华创证券有限责任公司 研究员：杨晖/郑轶/王鲜俐/吴宇/申起昊/陈俊新