天然气行业深度研究(一)：从欧洲天然气价格的复盘看天然气价格的演进机制

投资要点:

欧洲是全球天然气的主要消费方，同时较早与金融市场挂钩，因而研究欧洲天然气市场对理解该行业尤为重要。自1970 年以来，欧洲天然气价格在市场自由化、供应稳定性、地缘政治等多重因素交织下，历经低-中-高气价的波动周期，定价机制从成本加成模式到挂钩油价，再到气-气竞争模式演变。复盘欧洲天然气市场，可以看到供应稳定性始终是天然气定价基石，地缘矛盾频发暴露欧洲对单一供应商的系统性风险。伴随储运设施的进一步完善，TTF 与JKM 价差或收敛，但欧洲“去俄化”及供应管道建设滞后，或致区域偏高溢价长期存在。

1970-2000 年：变革与自由化。1970-1990 年，欧洲天然气市场处于发展初期，在两次石油危机冲击下，定价机制从成本加成模式逐步演变成挂钩油价的模式，气价随油价波动。此时长期合同成为稳定供应的关键，但价格灵活性受限。1990-2000 年，随着苏联解体、俄乌天然气争端频发，以及欧盟天然气市场自由化改革的推进，天然气价格波动加剧，长期合同模式受到挑战。这一时期，欧洲天然气市场从地方垄断走向自由化，能源结构加速调整，天然气消费量显著增长，但垄断格局与区域基建差异限制了改革成效。

2001-2009 年：欧洲天然气的波动与转型。2001-2008 年国际油价攀升，天然气作为替代能源需求大增，欧洲天然气价格经历长达7 年的上涨周期，涨幅达308.5%。2008 年全球金融危机爆发后，需求骤降，气价随之暴跌。期间，尽管长期合同仍主导市场，但欧盟持续推进天然气市场自由化改革，发布多项指令推动市场开放与网运分离。2009 年欧盟通过《第三次能源改革》方案，进一步推动市场化进程，但区域市场分割、基础设施连接不足等问题依然突出。

2010-2015 年：福岛冲击&欧债危机下的价格沉浮。福岛核事故短期推高气价，但欧债危机引发的经济下滑抑制需求，周期内气价高点未能突破2008 年水平。期间，俄乌冲突、利比亚局势动荡等事件频发，供应收紧与需求疲软交织，价格波动性增加。2013-2015 年，美国页岩油革命带来LNG 过剩，叠加全球经济疲软，欧洲气价持续下行，跌幅达60%。与此同时，欧洲加速能源转型，进一步深化天然气市场化改革，现货定价  比重显著提升，市场机制逐步完善。

2016-2019 年：LNG 贸易加快与天然气供应格局重塑。2016 年起，法国核电故障、俄乌纠纷等因素推动气价大幅上涨，涨幅达140%。2018年后，美国LNG 出口激增、澳大利亚新项目投产，叠加欧洲温和冬季削弱需求，气价高位回调62.3%。美国页岩油革命重塑全球能源供应格局，美国LNG 成为欧洲重要供应源。与此同时，可再生能源崛起，风电、光伏装机量快速增长，发电竞争力增强，部分替代天然气需求，为长远抑制气价埋下伏笔。

2020-2024 年：能源舞台上的“不规则脉搏”。2020 年疫情冲击下气价暴跌，2021 年经济复苏与极端天气推动价格飙升，2022 年俄乌冲突引发供应危机，气价冲至史诗级高位。2023-2024 年，随着欧洲供应多元化与可再生能源发展，价格波动性骤减，但俄乌过境协议到期等因素仍引发阶段性上涨。欧洲能源战略调整与转型的迫切性在这一时期被充分凸显，供应不稳定成为重大挑战。

欧洲天然气市场的跌宕起伏，为全球能源格局敲响警钟。首先，从供应端看，欧洲因过度依赖俄罗斯天然气，屡屡陷入地缘政治与能源安全的双重困境，凸显单一供应源的巨大风险。中国天然气进口依存度高且来源集中，亟须拓展海外气源，完善管网与储备设施，提升应急响应能力，以筑牢能源安全防线。其次，在能源转型方面，中国虽在可再生能源领域成果显著，但仍需加强政策协同与技术研发，攻克储能难题，以降低能源转型成本与风险。最后，工业领域方面，欧洲天然气价格波动对工业生产造成沉重打击，中国应以此为鉴，加强对工业用气成本的监测与调控，建立价格预警机制，引导企业参与能源期货市场锁定成本，推广节能技术与产业布局优化，提升工业韧性。

风险提示：政策调控力度超预期，制造业回暖不及预期，宏观经济走势波动，地缘环境超预期，美联储降息次数不及预期，美国对外贸易政策的不确定性，自然环境和气候变化风险。

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转自国海证券股份有限公司 研究员：谢文迪