2020年石油石化行业市场展望分析：炼化一体化、PTA、涤纶长丝盈利能力静待需求改善[图]

    1、美油增产放缓，地缘暂被压制

    国际油价在经历了2018年末制裁预期落空与经济放缓的双重打击后，于2019年上半年获得了缓慢的复苏，价格回归至65美元/桶（WTI价格），随后又于4月末开始震荡下行，一路跌至55美元/桶的煤制油盈亏平衡点之下，经历了沙特油田袭击的剧烈波动后目前在55美元/桶附近震荡。

    （1）美油增产及OPEC+减产的供应端因素

    2018年美国贡献了全球石油产量增量——220万桶/日中的绝大部分，这一数字打破了历史上单一国家的年产量增长记录。自2018年末的下跌开始，2019年原油价格同比下跌超过10%后，美企在石油领域的支出显著降低，采矿业的私人投资已经连续五个季度下降。从10月第一周至11月，美油产量连续5周停滞在1260万桶/日的水平，因美油价格连续两周位于56美元/桶以上而导致产量反弹20万桶/日，同时美国国内的石油钻机数仍在不断下降——5周锐减26座，短期很难再保持2018年那样的快速增长趋势。

美国原油产量（千桶/日）

数据来源：公共资料整理

    相关报告：智研咨询发布的《2019-2025年中国石油石化行业市场全景评估及发展趋势预测研究报告》

美国油井、气井、混合井数（口）

数据来源：公共资料整理

    预测2021年，美国将面临页岩油产量增速大幅下降的局面——从2018年增加近200万桶/日到2021年的几乎零增长。美国页岩油日产量在2020年仅会增加44万桶，增幅到后面还将进一步下降，其主要原因在于2019年以来油价大部分时间低迷的情况下，债务推动的页岩行业增长模式正受到越来越多的质疑——WTI原油价格持续在各家页岩油生产商的盈亏平衡区间内震荡，债务偿还对美油生产商尤其是资金较紧张的中小企业来说正成为他们不得不优先考虑的一个要素，投资者渴望收回投资从而对生产商的资本支出施加了极大的压力。

    对生产商有利的一面是曾经限制美油出口的瓶颈正被逐步破除。三季度迎来新管道投用后Brent、WTI间价差已显著缩窄，目前维持在5.5美元/桶附近，下一步随着更多管道的投用以及远期港口等基础设施的完善，美油将具备进一步扩大出口规模的物理条件。在美油平稳增产预期下，届时价差将再次同步缩窄，WTI价格将得到部分支撑。

    （2）全球宏观经济因素

    全球经济增速放缓造成原油需求增量的下行，是影响供需平衡与市场预期的重要一环，主导了此前的油价下行。从有全球经济“金丝雀”之称的韩国GDP萎缩开始，一步步发展至中、欧、美PMI的下行，再到美债利率倒挂，宏观经济于2019年的下行预期日渐强烈，加上美国与中国等多国间贸易摩擦、英国脱欧等可能进一步拖累全球经济，令原油需求进一步下行。

    与去年相比，IMF、世界银行、OECD以及OPEC等全球主要机构均下调了2019、2020年全球GDP预测值。最新IMF的预测将2019年世界经济增速较今年7月份预测值又下调了0.2个百分点至3%，将2020年预测值下调0.1个百分点至3.4%。

全球GDP增长情况及预测（%）

数据来源：公共资料整理

    预测影响原油需求增长的主要是中、美、印、欧四大经济体，2019年四季度集体增长之后，2020年一季度除印度基本不变外，其余将呈现明显的环比下降，随后需求增量将复苏并维持在中枢位置。

原油需求增长与增速（百万桶/日，%）

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    随着2016～2018年原油供需平衡差的修复以及库存的逐步降低，油价触底反弹并一路上行。2018年末由于伊朗制裁预期油价一路上行，在经济放缓的征兆出现后，叠加落地的制裁措施不及预期，原油供需平衡差大幅提升，10月起油价单边下行。在OPEC+提升减产率的努力下，OECD库存与美国原油库存自2019年1月起呈降低趋势，油价才得以缓慢复苏，然而在5月宏观经济指标恶化以及库存的再次提升下转为下行，当前原油供需平衡差已连续2季度为负，但市场对需求的担忧始终萦绕，油价在地缘政治与供应端预期的作用下于平衡点附近震荡。

国际油价（美元/桶）与库存（百万桶）

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油价（美元/桶）与供需平衡差（百万桶）

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    中短期来看，随着进入冬季这一传统能源需求旺季，季节性需求或有环比改善，叠加价格低迷对美油产量提升的压制以及OPEC+对减产的维持，全球原油供需平衡差或持续为负，对价格构成支撑。若供给端呈现紧平衡，地缘政治因素的风吹草动将再次令原油价格出现阶段上行与大幅波动，并且从短期影响因素转化为长期影响因素的风险亦不可忽略。

    从中长期的视角看，度过今冬旺季后，2020年及往后的需求或总体修复但仍存疑问。一方面，当下降息等丰富的手段支撑了全球尤其是美国经济的增速，但其操作空间正越来越有限，市场对需求的忧虑始终是油价上行的天花板；另一方面，美油产量长期增长将是高概率事件，虽然在当前油价下其增长速度受到抑制，但其趋势未发生改变，并且OPEC+以外的非美国家也存在增产可能，这将对冲OPEC+作出的减产努力。OPEC+的减产措施目前被动跟随全球供给量的增长，且内部分裂隐忧常存，对财政平衡的顾虑令其难以对美油生产进行实质性的打压，反之OPEC+的减产效果则会持续承受美油增产的冲击。

    2、市场化改革带来天然气产业链价值再分配

    （1）全球天然气价格底部

    天然气存在于地下岩石储集层中，主要成分为烷烃，其中绝大多数为甲烷。无色无味无毒，可作为清洁优质的燃料和化工原料。天然气燃烧热值可达8500卡每立方米，其每单位热值排放污染物明显低于石油和煤炭，其中二氧化碳排放量是煤炭的59%，燃料油的72%。

天然气与可再生能源增量巨大

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    预计2035年前全球天然气消费需求将以年均1.6%的速度增长，至2035年，天然气占一次能源消费比例接近25%。天然气将超过煤炭，成为仅次于石油的第二大一次能源。并且和石油不同的是，我国天然气税费增值税经过多次下调，已降至10%，其它国家基本上实施类似税收政策，即鼓励天然气抑制石油煤炭。

全球天然气价格（美元/百万英热）处于历史底部

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    （2）我国天然气市场化改革提速

    政府价格管制下，长期以来我国上游企业供气成本倒挂，尤其体现在居民门站价格大幅低于上游企业平均供气成本。2018年门站价格双轨制的取消终于落地，成为我国天然气机制市场化的重要一步。

    2018年管道气进口均价约为1.504元/立方米（新疆入境价格1.3-1.4元/方，运至消费地需加上0.4~0.6元/方的管输成本），LNG进口均价约为2.123元/立方米。对比全国平均1.4元/方的居民门站价格，可见上游供气企业压力之大。

    门站价格的整体上调以及输气调峰机制的逐步完善，给上游企业带来市场纠正、盈利修复的机会，让供气企业在冬季积极保障供应的同时，不承担过多亏损。

LNG进口平均单价（美元/吨）

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产、进、消及对外依存度（亿方、%）

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2017年以来天然气重要政策文件时间文件主要

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    3、炼化一体化、PTA、涤纶长丝盈利能力静待需求改善

    资产、负债的同步大幅提升与负债率创历史新高表明石油石化行业扩张意愿仍处高点。行业存货周转率连续五个季度的同比提升给予了行业更多的信心。不过从2019年三季度数据看，除油服外其余子板块经营性现金流的下滑与ROE/ROA的同比下滑都表明行业出现疲软迹象。从石化行业部分产品近期开工率情况来看大部分产品开工率仍处于80%以下，并且中枢出现下移，涤纶长丝、聚酯切片、PTA产业链表现抢眼，这几种产品一度都接近乃至超过90%的开工率，近期虽有回落但仍处于景气区间；苯乙烯与炼油也有较好的表现。然而由于中美贸易存在的不确定性以及纺服行业本身持续的产业转移，PTA产业链仍然笼罩着下游需求不振的阴影。民营大炼化年内的集中投产叠加国营巨头一体化需求带来的扩产，炼化产能过剩已成定局，通过加大产品出口可消化部分产能，但市场竞争强度加大趋势短期不会改变。

石油石化行业部分产品开工率情况（%）

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    （1）成品油市场价-原油价差有所修复

    以成品油发改委最高零售指导价、OPEC一揽子原油价格、中石化炼油汽柴比、汽柴油产量占比为权重，计算汽柴油与原油价差，数据显示高油价下价差较小、而自2014年原油价格下探以来，汽柴油-原油价差中枢上移，主要和政策调节、油品升级加价有关。

成品油最高零售价-原油价差（元/吨）

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成品油市场价-原油价差（元/吨）

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    以华东地区成品油平均市场价、OPEC一揽子原油价格、中石化炼油汽柴比、汽柴油产量占比为权重，计算汽柴油与原油价差，成品油市场价-原油价差自2016年以来低于前期水平，主要原因是进口原油双权开放导致国内市场成品油供应过剩。2018年Q3后原油价格大幅提升，价差也跟随走高，一度超过800元/吨，后续随着年中原油上涨与竞争加剧而快速回落，价差一度下行至100元/吨以下，目前随着原油价格的走弱已经修复至300元/吨的三年均值附近。

国内成品油出口维持增长（万吨，%）

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    国内成品油2018年出口量维持高位，增速总体持平，2019年1～9月增速依然呈现分化，柴油出口加速，汽油则有所下滑，但相比上半年分化趋势收窄。亚洲成品油市场竞争进一步加剧，炼油利润总体跟随原油价格波动，因需求端疲软，较前期有较大下滑，目前部分修复。此外，与国际成品油价格相比，此前国内汽油市场价较低，或为出口增速回落叠加国内产能过剩，加剧国内市场竞争所致，2019年以来国际国内价差呈扩大趋势；柴油则因出口提升抵消了部分产能的增长而与国外价格变化基本一致。未来在成品油扩大出口及IMO新规制造出的低硫燃油缺口影响下，国内产能压力或将得到部分缓解。

汽油国内、出口以及海外价格（美元/桶）

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柴油国内、出口以及海外价格（美元/桶）

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    （2）需求下滑，涤纶长丝景气回落

    从聚酯市场的角度看，近期对冬季面料采购接近尾声，随着气温走低，部分秋冬产品产销好于前期，整体有所回暖，但下游织造企业对后市预期仍然偏谨慎，面对涤纶长丝工厂出货心态下的优惠促销，部分下游厂商低价适当买入，但采购主要以满足刚需为主。此外，上游原料方面，MEG因煤制负荷提升与新增产能投产，供应压力增大，PTA上游PX、原油价格均处于低位，加上新产能投放，原料端成本支撑均不足。预计后续聚酯降价促销、降负运行的趋势将维持一段时间并缓慢修复。

    主要是曾经给予支撑的内需出现下滑叠加出口关税的影响：涤纶长丝下游国内消费2018年依然保持增长，但进入2019年后，增速显著放缓。全球宏观经济增速放缓的预期基本已被市场接受，多个组织下调了全球GDP预测值，这一方面包含了全球新兴市场与发达经济体本身增速的见顶，另一方面，主要受到中美贸易争端为标志的贸易保护主义反全球化的影响。受贸易争端的影响，国内纺织服装、服饰业出口年初先升后降。此外，经过2018年的产能扩张的大幅提速，2019年计划扩产速度虽有所放缓，但在表观消费增速方面仍存在压力，下游纺纱印染等行业的厂商需求目前尚无明显改善。

纺服零售及出口累计同比数据（%）

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涤纶长丝产能及增速（万吨，%）

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