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中国房地产行业发展规模、投资性房产及龙头开发企业发展趋势分析[图]

2019年07月06日 13:17:59字号:T|T

    一、中国房地产开发规模

    2018年,全国商品房销售面积达到17.2亿平米,其中商品住宅销售面积达到14.8亿平米。这在中长期来看是不可持续的,开发行业也已经接近了历史性的顶部。短期,开发行业去化仍然良好,我们预计2019年全年商品房销售额同比增长7.7%。房住不炒的政策取向正在消磨住房的投资属性。从使用价值考虑,目前的租金回报率、住房保有量、房屋空置率等因素,都不支持未来销售继续高歌猛进。

    绝大多数龙头企业,选择不降低经营规模但降低前期的资金占用,这表现为企业的在建面积相对于待开发面积而言越来越大。

    据调查龙头公司的数据分析,仅总量上2018年在建面积大幅上升,达到了规划中面积的110%。而且从2015年以来,只有绿地控股一家公司在2018年的在建相对土储比例较2017年出现下降,其他公司都处于2014年以来的历史最高点。

开发资源,增加可销售资源(万平米)

企业简称
2018年在建
2018年待建
碧桂园
12754
11310
万科A
5402
3580
中国恒大
13500
16800
保利发展
10390
6154
金地集团
1760
897
新城控股
7159
3126
招商蛇口
2273
4218
华夏幸福
2819
2331
首开股份
1561
1042
金科集团
3740
-
绿地控股
10157
6431

数据来源:公开资料整理

    龙头企业普遍对中长期悲观。今天企业销售增长,主要依靠存量土地释放。在房价不明显上涨的背景之下,未来企业的盈利也的确有压力。

    拿地层面,大多数龙头公司比较谨慎。即使是新城控股这样的成长型公司,2018年权益拿地合同金额也只有752亿元,同比增长25%,远远低于公司的销售增速。照理来说,随着企业销售均价的上升,企业拿地占销售的比例应该上升(因为房价越高,地价占房价比例越高)。但实际的情况,到2018年,绝大多数大企业的拿地金额相当于销售额的比例,是比2017年有所下降。

企业的合同拿地金额和合同销售额比较(亿元)

企业简称
销售金额
拿地金额
拿地/销售
万科A
6069.5
1351.4
22.3%
中国恒大
5513.4
804.4
14.6%
保利发展
4048.2
1927.6
47.6%
金地集团
1623.3
10000
61.6%
绿地控股
3875
814
21.0%
新城控股
2211
1112.2
50.3%

数据来源:公开资料整理

    宏观数据来看,2018年出现了土地成交价款的大幅增长,但这可能和2017年底的土地出让合同延期支付有关系,也和一些中小公司补库存有关系。通常来说,这些中小公司会跟随行业龙头的行动。2019年前4月,全国土地出让金(财政部口径)同比下降。

    二、投资性房地产

    企业既然对土地资源的增值和开发行业的前景失去长期信心,那企业的投资往何处去?很多企业选择了增加投资性房地产。企业最简单,最不需要技术的转型办法就是增加持有物业。持有物业理论上说可以在未来稳定贡献现金流。

    需要说明的是,有的企业用成本法计量投资性房地产,且部分投资性房地产没有纳入并表范围(比如万科)。还有一些企业透过类REITs的手段盘活资产。这使得公司实际的可供租赁的房地产价值规模,要远大于投资性房地产科目显示的规模。

2018年龙头公司的投资性房地产变化

数据来源:公开资料整理

    作为一个整体,房地产企业更加愿意“持有楼宇”,而不愿意将资金悉数投入开发活动,这说明这些企业对开发板块的前景感到悲观,希望进一步增加资产的安全垫。在十年以前,是没有多少大开发商愿意增加持有的。的确,当时房地产市场高歌猛进,加快周转才更加合理。

    2019年前4月开发投资是超预期的。但这种超预期和历史上完全不同,投资超预期是因为企业不断消耗历史上的库存规模,降低土地储备来实现的。

房地产开发投资增速:按年

数据来源:公开资料整理

新开工和竣工增速(%)

数据来源:公开资料整理

    由于目前大多数公司的规划中面积还有继续压缩的空间,2019-2020年投资增速仍然可能超预期,从而推动上游产业需求超预期。

    不过,中长期来看,消耗企业的土地储备是一次性的。既然企业不愿意大规模增加拿地规模,只是在不断消耗存量的土地储备,将尽可能多的土地储备转为可销售状态,则相信,当企业的规划中面积和销售面积相当时,扩大开工可能就不会再推动投资增长了。

龙头公司2018年规划中面积和销售面积对比

企业简称
销售面积
待建面积
待建/销售
碧桂园
7730.7
11310.08
146.3%
万科A
4037.7
5936.2
147.0%
中国恒大
5243.5
168000
320.4%
保利发展
2766.11
9154
330.9%
金地集团
877.8
897.24
102.2%
绿地控股
3664
6430.79
175.5%
新城控股
1812.06
3125.82
172.5%
招商蛇口
827.35
4217.68
509.8%
华夏幸福
1502.23
2331.45
155.2%
首开股份
377.56
1042.46
276.1%

数据来源:公开资料整理

    我国三四线城市的土地财政,是到了最近几年才蓬勃发展的。我们找到18个城市作为样本监测,其中北京、上海是一线城市;重庆、成都、西安、沈阳、青岛、宁波是二线城市;东莞、嘉兴、南宁、石家庄、廊坊是强三线城市;平顶山、宜宾、连云港、济宁、平顶山是低线城市。我们注意到,相比2015年,2018年一线城市的政府性基金收入同比下降了5%,而二线、强三线和低线城市则分别上升了84%、134%和67%。政府性基金收入的主体部分就是土地出让金。

不同区域城市政府性基金收入变化(亿元)

数据来源:公开资料整理

    未来,企业更加热衷于核心城市(及核心城市周边区域)。2019年4月,百城土地出让成交溢价率达到25.1%,达到近期阶段性高点。企业对不同区域拿地态度不同,三四线面临严峻挑战。

    土地市场的问题不仅仅是结构性问题。同样规模的地价款,在核心城市无法带动同样规模的建设投资(建筑面积更低)。除非再有一次三四线城市的超预期繁荣,否则开发投资在2021年之后(到2021年时,2019年之后拿地成为增量边际主流),预计会转向持续的负增长。

    企业试图逃避长周期见顶,在短期就可能持续降杠杆。不过需要注意两点:第一,这种降杠杆是在销售良好,甚至资金成本个别下降情况下出现的,企业不会一次性把杠杆降到很低;第二是部分企业存在隐性杠杆,往往计入少数股东权益,即使降杠杆在短期也无法见到净负债率下降。

板块净负债率

数据来源:公开资料整理

板块债券/有息负债

数据来源:公开资料整理

    相关报告:智研咨询发布的《2019-2025年中国房地产开发企业行业市场竞争格局及行业发展前景预测报告

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