中国建筑材料行业发展分析：减税降费增厚企业利润，需求结构有所分化，市场份额提升[图]

建筑材料管小红 2019-06-27 01:56 来源：智研咨询

一、结构性供给侧改革继续推进，减税降费增厚企业利润

建筑业的发展历来与固定资产投资密切相关，2018年的投资增长必定为2019年建筑业市场带来活力。国家新型城镇化规划提出，我国城市化率到2020年达到60%左右，根据日本、韩国的发展历程，城市化率达到70%以后，建筑业发展会进入拐点。因此，在没达到拐点之前（2017年全国城市化率为59%），建筑业发展还是处于与城市化率同步上升的区间，虽然有可能增速放缓，毕竟处于上升阶段。从区域的投资也可以看出，我国东部大中城市的城市化率已经接近日本和韩国的拐点数值，因而2018年1～9月东部地区的投资同比仅增长5.8%，而中部地区的投资增长9.6%。中国幅员辽阔，发展不平衡的中西部地区城市化率偏低，发展的空间巨大。

对下半年地产需求不用悲观，预计房地产销售面积全年小幅负增长（-2.5%），新开工面积增速正增长（5%），施工面积增速和建安投资增速要好于去年（分别为7.9%、7.4%）；实际竣工面积要好于竣工统计数据，今年实际竣工面积预计将温和回升。

2018年12月份全国建材家居景气指数(BHI)为86.40，环比下降5.66点，同比下降10.16点;全国规模以上建材家居卖场12月销售额为779.3亿元，环比下降6.55%,同比下降20.39%。1-12月累计销售额为9173.7亿元，同比下降22.60%。

作为市场化最高、市场竞争最激烈的行业之一，当前我国家居建材市场由于进入门槛低，多以中小企业为主。据统计数据显示，我国建材家居企业总数约为52万家，其中资产在5000万元以下的占主流为67.5%，亿元以上的企业仅占8.5%。由于行业是中小企业的天下，这使得行业企业存活时间较短。其中存活时间低于5年的企业有19.6%，存活时间在10年以上的企业只有21.5%，58.9%的企业存活时间在5年到10年之间。

《2019年政府工作报告》在2019年政府工作任务中提出“实施更大规模的减税”以及“明显降低企业社保缴费负担”，全年将减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元。目前，增值税率已于4月1日起下调，建材企业主业作为制造业增值税率由16%下降至13%，社保缴费政策调整也于5月1日落地。

各行业利润增厚幅度取决于成本费用结构，人力成本、电力成本占比大的产业链以及折旧摊销高的重资产行业受益程度更大。（1）人力成本、折旧摊销与财务费用：增值税率的下降不影响此部分可抵扣的增值税进项，此外社保降费对人力更为密集的企业减负作用更大。（2）电力成本：发改委下发《电网企业增值税税率调整相应降低一般工商业电价》文件，明确省级电网企业含税输配电价水平降低的空间全部用于降低一般工商业电价。
水泥、玻纤、卫浴、五金等行业电力、人工、折旧摊销在成本费用中占比较高

水泥产业链单项占营业成本及期间费用比重

数据来源：公开资料整理

相关报告：智研咨询发布的《2019-2025年中国建材行业节能减排行业市场供需预测及发展前景预测报告》

玻纤产业链占营业成本及期间费用比重

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玻璃占营业成本及期间费用比重

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装修建材占营业成本及期间费用比重

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水泥产业链行业收入、成本、费用项受增值税率下调的影响分析

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玻纤产业链行业收入、成本、费用项受增值税率下调的影响分析

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玻璃行业收入、成本、费用项受增值税率下调的影响分析

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装修建材各子行业收入、成本、费用项受增值税率下调的影响分析

数据来源：公开资料整理

产业链各环节和环节中各企业的受益程度则取决于议价能力。（1）短期角度，企业可以通过含税价的维持或调整分享产业链的增量利润。议价权强的环节或企业可通过保持所销产品含税价不变，完全享有收入端降税的收益；而议价权较弱的环节或企业其含税价或出现降低，甚至其扣税价在降税后仍然维持不变。

（2）中长期角度，产业链的利润逐步进行再分配，集中度高、附加值高的环节将获得超额收益。

在增值税率下调对企业盈利影响的测算过程中，细分了悲观、中性、乐观三种情形。其中在中性情形下，假定下游环节对上游环节拥有绝对的议价权，因此各环节含税售价均维持不变；在悲观情形下假定企业销售扣税价无法上调，且成本费用端含税价无法下降，即两端同时承压；在乐观情形下假定企业销售含税价和成本费用端扣税价均可维持不变，即可挤占两端利润。所以这三种情形下的测算结果可代表增值税率下调对企业盈利影响的极端范围。

根据测算，中性假设下，减税降费政策有望直接增厚建材产业链利润8%。受益程度较大的建材子行业包括水泥、玻纤、石膏板、卫浴和建筑五金等子行业，其中卫浴和建筑五金的盈利弹性较大。

从短期盈利改善角度：水泥、玻纤、卫浴产品、建筑五金等行业电力、人力、折旧摊销在成本费用中占比较高，因而在此次增值税率下调受益程度更大。在中性假设下，玻纤、卫浴产品、建筑五金行业营业利润率可分别提升1.0、1.3和1.0pct，但由于行业盈利水平基数的差异，短期商品混凝土、卫浴产品、建筑五金行业的盈利改善幅度有望达15%以上，弹性更大。

不同情形下此轮增值税率调整对建材各子行业盈利的影响测算

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但随着中期产业链增量利润向议价能力强环节的再度分配，商品混凝土等议价权较弱的子行业留存增量利润的比例相对较小，而行业集中度较高的水泥、玻璃、石膏板等子行业有望全部留存减税降费的增量利润甚至挤占上下游环节的利润。因此，对于增量利润留存能力强的子行业，其盈利能力变化的实际情况会接近上述乐观假设下的结果，反之则接近上述悲观假设下的结果。

在这里基于对各个子行业上下游格局与议价能力的分析，对其留存本环节增量利润的能力进行了评分。对上游议价能力主要取决于相对集中度、本行业占上游需求比重等因素，对下游议价能力主要取决于相对集中度、产品差异化程度等因素。本环节留存增量利润的能力则综合了对上下游的议价能力，其中对下游的议价能力更为重要。

不同情形下增值税率调整对建材各子行业盈利的影响以及实际增量利润留存能力

-	子行业	当前营业利润率	营业利润率变化绝对值悲观假设	营业利润率变化绝对值中性假设	营业利润率变化绝对值乐观假设	净利润相对变化幅度悲观假设	净利润相对变化幅度中性假设	净利润相对变化幅度乐观假设	增量利润留存能力评分
水泥产业链	水泥	24.60%	-1.10%	0.80%	2.00%	-4.60%	6.20%	10.80%	4.3
水泥产业链	商品混凝土	2.70%	-2.20%	0.40%	2.50%	-82.10%	16.60%	98.60%	1
玻纤产业链	玻纤	28.30%	-0.80%	1.00%	1.80%	-2.90%	6.30%	9.30%	3
玻纤产业链	玻璃纤维制品	13.80%	-1.40%	0.90%	2.20%	-9.90%	9.40%	19.30%	2.7
玻璃	玻璃	16.10%	-1.50%	0.70%	2.20%	-9.50%	7.00%	16.40%	3.7
装修建材	石膏板	24.10%	-1.40%	0.60%	2.00%	-5.80%	5.20%	11.00%	3.7
	防水材料	7.20%	-1.80%	0.70%	2.40%	-24.60%	12.00%	36.60%	1.7
	塑料管材	25.50%	-1.20%	0.70%	1.90%	-4.70%	5.70%	10.40%	2.7
	卫浴产品	10.10%	-1.10%	1.30%	2.30%	-10.60%	16.00%	26.60%	4
	建筑陶瓷	13.00%	-1.40%	0.80%	2.20%	-11.00%	9.30%	20.30%	3.7
	集成吊顶	13.80%	-1.70%	0.70%	2.30%	-12.40%	7.60%	20.00%	3
	建筑涂料	7.90%	-1.60%	0.80%	2.40%	-20.10%	13.20%	33.30%	3.3
	建筑五金	5.00%	-1.40%	1.00%	2.40%	-28.60%	23.80%	52.30%	2.3

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二、装修建材行业分析：迎接细分龙头的盛宴

1、需求结构有所分化，经销端有所承压，工程端仍是快车道

随着地产需求景气的下行，后端的房地产消费链条整体增速也呈现趋缓态势，从上市公司业绩表现来看，装修建材、家居等下游地产后周期类企业收入端增速受到地产销售回落的影响已显现，特别是零售端的压力表现较为明显。结合2018年报和2019年一季报情况来看，板块内以经销零售为主导企业整体销售有所承压，收入增速有所回落，预计19年趋势仍将延续；而以工程端业务为主导企业在精装修趋势叠加地产商集中度跳增之下，收入仍保持较快增长。

精装修落地+地产客户集中度跳升趋势下，工程端仍是快车道。大地产商集中度跳升之下，销售面积的快速增长带来了对应建材需求的增加，而同时全装修交付占比的提升将使得装饰需求的管控进一步向房地产商集中，针对地产商的工程端业务规模有望进一步扩大；而头部房企采取的“战略集采”的模式对建材企业竞争格局带来的影响较为明显。集采模式对建材企业在品牌、资金、产品供应、服务等方面的要求和门槛较高，中小企业进入较为困难，龙头企业在品牌影响力、资金规模、产能供应、销售服务等方面具有明显的竞争优势。从品类来看，防水材料、瓷砖、建筑涂料、卫浴等建材品类被列入集采范围较为普遍，有相应工程端业务布局的龙头公司仍将持续受益；而工程端放量，也将推动行业集中度的加速提升，特别是对于此前以经销模式为主、竞争较为分散或较晚进行战略集采的品类，如瓷砖、涂料、管材、卫浴等。

以经销为主的公司收入季度增速变化

数据来源：公开资料整理

以工程直销为主的公司收入季度增速变化

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2、格局向好，优质龙头优势突显、份额提升

环保成本显性化，税收社保规范化，金融约束加强，龙头企业格局向好。随着国家对安全、环保要求的不断提高以及营改增等政策实施，导致众多环保、税收等不规范的中小企业成本曲线抬升明显，较多中小企业因亏损和资金短缺退出了行业。而环保达标、生产管理规范和资金雄厚的龙头企业，通过控制成本、自身生产技术提高和更强的市场把控能力，在小企业承压时，实现了份额的快速提升。

中长期维度来看，需求周期和估值波动有往复，把握企业业绩增长更多要关注企业自身的竞争力，自身具备较强竞争优势的优质龙头，格局向好、份额持续提升趋势明显，业绩稳健增长的能力相对较强。同时，随着供给侧边际放松，此前上游价格大幅上涨对中下游制造企业成本形成压力有望得到缓解，利润分配有望从上游向中下游转移。

环保政策趋严，环保成本显性化

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3、龙头动态估值普遍仍处历史区间下限，边际变化带来估值修复

回顾2018年以来板块行情变化来看，2018年板块内地产后端的装修建材公司，受到地产下行的悲观预期、去杠杆下资金压力等因素的影响，股价调整较多，估值向下调整较为充分，多个细分龙头公司2018年末估值相对大盘指数的估值水平已处于历史区间下限；2019Q1在央行降准、货币政策向信用宽松传导（社融增长超预期）以及房地产政策边际宽松（因城施策、首套房贷平均利率持续回落等）之下，一二线城市地产回暖、经济和地产需求保持韧性的表现，使得市场修复此前过度悲观的需求预期，板块迎来估值修复行情，特别是业绩保持强势的龙头公司。

近期来看，受到政策降温预期和中美贸易摩擦的影响，市场有所波动，板块内个股普遍有所调整，需求预期波动和外部不确定性增强影响板块整体估值；结合业绩增长预期来看板块个股估值，龙头公司估值较年初有所修复，但拉长周期来看，多数仍处于历史估值区间下限水平；短期为应对中美贸易摩擦不确定性加强的影响，内需政策有望升温，估值有望得到进一步支撑；供给侧变化将带来板块内公司个体增长出现分化，龙头企业受益小企业退出、格局向好，收入和业绩增长确定性高，特别是细分行业中有能力且愿意加杠杆的公司具有更高的弹性，有望迎来戴维斯双击。

北新建材历史估值变化VS销售面积同比变化