2019-2022年中国免税业市场空间及行业增量空间分析预测[图]

    一、中国免税业发展现状分析

    （一）政策驱动型行业：宏观调控下的微观实现手段

    免税是指部分国家和地区授权一家或几家企业，允许其在运输工具、口岸或市内设立门店，向出入境旅客销售免税商品的旅游零售行业。目前，全球免税店主要有出入境免税店、离岛免税店及市内免税店。根据销售场所及供应对象的不同，免税店又可划分为机场免税店、机上免税店、边境免税店、外轮供应店、客运站免税店、火车站免税店等。

    免税包括免税购物和退税购物两种形式，其中免税购物是指免去商品进口环节的关税、消费税和增值税等，主要有化妆品、香水、箱包、首饰、手表、服装服饰、食品、玩具、烟、酒等，通常为进口商品，购买人群既有本国人员，也有境外人员；退税购物是指买完商品后再办理增值税、消费税退税手续，针对的商品主要为个人使用的消费品，适用对象一般为境外人员，一般而言退税的税收减免程度弱于免税购物，且流程更加复杂。

    重点看免税购物，免税商品免税额的具体计算公式如下：免税商品免除的税额=完税价格×关税税率+（完税价格+关税税额）/（1-消费税率）*消费税+（完税价格+关税税额）/（1-消费税率）*增值税率。

    免税商品免除进口关税及消费税和增值税

数据来源：公开资料整理

    相关报告：智研咨询发布的《2019-2025年中国免税业行业市场供需预测及发展前景预测报告》

    一般而言，护肤品、香水、彩妆、烟酒的免税价格比起国内市场价基本都低20%以上，部分商品甚至便宜40%至50%，免税商品价格优势明显。

    国内免税从形态来看主要包括出入境离境免税（含市内免税等）、离岛免税两大方面，一类主要针对出入境人群，一类则针对出岛人群。目前来看，传统出入境免税主要由京沪广机场免税贡献，海南离岛免税呈现高增长态势。

    国内免税业务形态拆分

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    我国对免税业实行“统一经营、统一组织进货、统一制定零售价格、统一制定管理规定”的政策，各类免税业态均以授权牌照、指定专营公司的模式运营。我国目前共有7家获得免税业牌照的企业：分别为中免、日上免税行（已被中免收购）、海免（拟注入中国国旅）、珠免、深免、中出服、中侨免税；其中中免是唯一经国务院授权在全国范围内开展免税业务的国有专营公司。2017年-2018年，中免集团先后收购日上中国和日上上海51%股权，近期启动整合海免，根据统计，国旅旗下中免+日上合计市占率接近80%。免税巨头强强联合，中免集团一家独大市场格局已然形成，将坐享行业发展&政策红利。

    我国拥有免税业牌照企业

数据来源：公开资料整理

    免税品主要免除的是进口关税、消费税、增值税等中央税收环节，其本质是中央对税收
红利的一种让渡。尤其在我国，免税业自诞生伊始，就属于中央为落实宏观层面战略所采取的一项微观调节手段。如80-90年代初期，我国免税业的兴起主要就是为国家解决资本、外汇“双缺口”，赚取外汇，其主要服务对象以海内外旅游者、外交人员、国际海员、华侨为主。因此，免税业的发展本质上需依托政策驱动。

    （1）实现内需扩大和平衡贸易收支的政策目标。随着我国人均收入的快速增长，国内居民对奢侈品、中高档消费品日益增长的需要与我国非奢侈品生产国、关税壁垒之间的矛盾，导致国人在中高档消费品领域的需求被挤向海外。2017年我国居民境外消费总额高达2500亿美元，而由此导致的旅游服务贸易逆差，每年高达1.6万亿元人民币。而通过提升免税销售额，一方面可以回流海外消费，另一方面也可平衡旅行服务上产生的巨额贸易收支逆差，一举双得，实现扩大内需和平衡贸易收支的政策目标。

    （2）国内旅游产业缺乏核心吸引要素，国际竞争力孱弱。受旅行预算（金钱、时间）约束，国与国之间的旅游产业存在显著的替代效应，旅客在一国花费的旅游消费及旅游时间必然会降低其在另一国的旅游消费和时间。从我国当前入境游客构成看，虽每年接待1.3亿左右的入境游客，但主要由港澳台同胞构成，外籍游客人数仅2000余万人，不及美英等发达国家，旅游产业的国际竞争力亟待提升，也亟需重要的旅游要素以挖掘入境旅游市场。

    我国入境游接待人次构成

数据来源：公开资料整理

    （二）免税购物渗透率及市内免税政策情况

    1、中国免税业规模占世界比重较低，国民免税购物渗透率低于韩国

    据统计，中国消费者买走全球46%（1168亿美元）的奢侈品，但其中78%（910亿美元）的消费发生在国外。2016年商务部等10部门联合印发《国内贸易流通“十三五”发展规划》，明确提出引导海外消费回流。免税品市场与奢侈品市场的销售品类&目标受众重合度高，且免税店是消费者购买奢侈品的重要途径，因此免税行业将承担吸引国人海外消费回流的重任。2017年全球免税销售额达686亿美元，其中中国免税销售额约321亿元/仅占全球6.8%份额，伴随政策引导和扶持，国内免税业市场空间巨大。

    全球免税商品品类分布

数据来源：公开资料整理

    中国消费者境外消费渠道分布

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    中国免税品整体销售规模占全球比重仅为6.5%。2017年我国免税业销售收入约310亿元人民币，按6.7的美元兑人民币汇率均值计算，仅占全球免税销售规模的6.5%和亚太地区的15%，与我国在全球和亚太地区的经济地位并不匹配。

    我国居民免税购物渗透率在10-23%，远低于邻国韩国70-80%水平。按2018年的免税销售规模测算，扣除海南离岛免税销售后，出入境口岸店的免税销售规模约294亿元。目前机场渠道旅客的每人次消费金额离8000元免税购物额度的一半还有很大距离，考虑到目前京沪机场免税购物超200亿。保守假设下，取机场旅客的平均消费800-2000元，可知2018年我国居民的境内免税购物渗透率在10-23%之间，而韩国2009-2018年的居民的境内免税购物渗透率均保持在70-80%之间。若进一步考虑2018年我国离岛免税购物范围进一步放宽至乘船离岛旅客，则两国渗透率的差距还将进一步拉大。

    中、韩居民免税购物渗透率对比

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    除出境游渗透率带来的影响，导致中韩居民免税购物渗透率迥异的原因在于：（1）国内居民免税购物渠道仍受限；（2）机场免税购物转化率仍有提升空间：

    （1）消费渠道受限：国人市内免税仍未放开，抑制部分需求。相较于机场免税店较为有限的购物时间和购物空间，市内店对购物时间没有限制，且空间较大，也有利于商品的展示和销售。从韩国经验看，国民免税消费约50%发生在市内，其次才是机场和离岛。而当前我国免税销售收入中，机场+口岸+离岛免税贡献约80-85%，机上免税约10-15%，市内免税店占比不到1%。

    按渠道分中国免税业收入结构

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    韩国国民免税购物渠道

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    （2）机场商业运营能力有待提升，免税店转化率提升空间仍存。目前，国内机场旅客的免税购物转化率仍然较低。2018年，海口美兰机场免税店的旅客转化率仅9.6%；按每购物人次消费2000元计算，则2018年首都及浦东机场的旅客转化率仅为30-40%，2017年仁川机场的转化率预计50%左右。由此可见，国内机场在提高旅客免税购物转化率上仍有较大空间，而我国机场旅客免税购物转化率较低主要有三点原因：其一，最直接的原因在于，我国机场免税店面积较小，品牌店数量少。仁川机场拥有免税店156家，品牌专营店70余家，经营面积约2.5万平；迪拜机场免税店面积接近4万平，运营的品牌数量超过300个。而国内最大的浦东机场免税经营面积仅1万平不到，免税店面11个，品牌专营店也较少。未来伴随浦东机场卫星厅扩建，免税经营面积翻倍叠加日上运营持续优化，预计上海机场的免税店的旅客转化率仍有较大提升空间；首都及白云机场短期面积扩大较难，但运营商仍可通过增加促销活动等方式提高旅客转化率。其二，购物场景的氛围感较弱，不论是首都机场、浦东机场，亦或是新建的白云机场T2航站楼，与国外机场在购物体验和购物氛围上依然存在差距；其三，韩国运营商早于2000年就推出了线上免税购物，支持出入境旅客提前线上选购，线下机场提货。国内的在线免税购物平台开始起步，目前萧山机场、白云机场已经可以进行线上免税预订。

    主要枢纽机场免税店经营面积对比

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    中国富裕阶层考虑境外奢侈品购物的因素

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    2、海外免税业发展情况：亚太市内占比高，韩国免税发展路径值得借鉴

    全球范围看，机场、市内及离岛共同构成免税销售的主要场景。截至2017年，全球免税业销售总额为693亿美元，同比+9.5%，其中机场、其他（市内、离岛等）是全球免税业的主要销售渠道，2017年二者合计贡献了行业销售规模的94%，收入增速也显著高于机上和邮轮渠道。

    按渠道分全球免税业收入

数据来源：公开资料整理

    按渠道分全球免税业收入增速

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    受贸易政策、免税政策等因素影响，亚太地区市内店占比高，欧洲则以机场为主。分洲际看，欧洲、中东、非洲均以机场渠道为主，但亚太地区机场与市内店的占比较为接近。其中，欧洲地区机场免税销售占比远高于市内店，主要因欧盟内部无关税壁垒，且市内免税店以退还增值税（约5%~20%），为主，手续繁琐，价格相较于有税商店并无优势（有税商店往往也可退税），因此顾客多选在可免除关税的机场购物。反观亚太地区，市内免税店不仅免除进口关税，还免除增值税/消费税，价格较有税商店存明显优势，兼之市内免税店的便利性和良好的购物体验，在世界第一大免税市场韩国，市内免税店已成为绝对主要的免税购物场景。

    按渠道分各洲免税销售收入结构

数据来源：公开资料整理

    按渠道分韩国免税销售结构

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    从邻国韩国的免税业发展历程看，其免税业发展的动因与我国相似。从其发展结果看，韩国凭借丰富的免税购物渠道，完成了截留国人消费，吸引、挖掘外国客群消费的双重使命：

    根据梳理总结，韩国免税业自1967年诞生起分别经历了“赚取外汇-引导消费回流挖掘外国旅客消费”三个阶段，在这一过程中，韩国政府通过免税业的发展取得了三个重要成果：

    一是实现了截留国人消费和挖掘入境外国游客消费的双重目标。截至2018年，韩国居民的境内免税购物渗透率超过70%；发达的市内店体系使外国游客的免税购物总额占比由2006年的35%上升至2017年的74%。

    二是依托本土免税市场的壮大，培育出了乐天、新罗两大免税龙头，二者凭借规模优势，介
入国际免税市场的竞争。

    三是依托市内店，韩国持续保持全球第一大免税市场的地位。丰富的免税购物渠道支撑下，
韩国2018年免税销售规模同比增长35%至172亿美元，在这一过程中，市内免税店发挥了巨大的作用，其销售规模已占据韩国免税销售总额的80%。

    按渠道分韩国免税业销售收入结构

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    主要为吸引外国游客，赚取外汇，促进消费。韩国于1967年首次在首尔机场开设机场免税店，后于1979年在首尔设立市内免税店，是世界上第一家市内型态的免税店，主要面向驻韩美军士兵等外籍客群。

    第二阶段（1980-2000）：为引导消费回流，90年代开始调升居民免税购物额度。随着韩国人均GDP在1989年突破5000美元以及韩元升值，韩国出境游市场开始出现井喷，1989-1996年韩国出境游人次复合增速高达26%，但由此也带来国内消费外流的问题，韩国经常项目差额由1989年的42亿美元下降至1996年的-238亿美元。为引导消费回流，韩国政府自1985-1996年开始逐步将本国居民出境免税额度由500美元逐步调高至1000、2000美元。

    第三阶段（2000年以后）：兼顾消费回流和挖掘外国游客消费潜力，市内免税吸引外国人消费。2000年后，引导居民消费回流仍是韩国政府的重要目标，如2006年韩国政府再次将国人出境免税购物限额提升至3000美元以满足国民购物需要。此外，2002年后受益于日韩世界杯召开、韩流文化的传播，以及旅游产业的定位在韩国国内不断提高（由国家战略性产业提升为国家核心产业），韩国入境游市场步入高速增长阶段。根据数据，2003年韩国入境游市场每年接待475万外国游客，至2016年该数字已上升至1724万，其中中国游客由2003年的51万大幅上升至2016年的807万，占韩国入境旅游人数的46%。

    在此期间，韩国政府在旅游政策和配套旅游要素层面发力：一方面，韩国政府通过实施《振兴旅游业实施法案》、放松中国和东南亚旅客签证政策等措施，大力拓展外国客群，吸引了一批购买力极强的中国游客至境内免税店消费；另一方面，韩国政府在供给侧不断尝试创新和突破，通过开发各种旅游要素资源占据外国旅客的心智并深度挖掘其消费潜力（如济州岛、江源道的博彩业务等）。最终，韩国于2008年超越英国成为世界第一大免税市场，呈现出市内店销售占比、外国游客消费占比双高的特征。

    二、中国免税业未来发展空间预测

    （一）、消费回流视角：韩国代购消费回流，有望带来800亿元左右增量

    在新电商法实施后，1Q19中国人在韩国免税购物消费金额仍高达254亿元人民币，占韩国免税业整体销售比重的76.7%。按这一比例推算，预计2018年中国居民在韩国免税购物金额超过800亿元人民币，仅该部分免税消费回流50%，就已接近乃至超过2018年中国国内的免税销售额。

    按顾客国籍分1Q19韩国免税业销售情况

数据来源：公开资料整理

    （二）、渗透率视角：中国10-23%VS韩国70-80%，远期规模775亿

    简单采用国人海外消费规模的一定比例，计算国内免税销售规模并不严谨，渗透率更有借鉴意义。即使国内免税市场发达如韩国，其国人在海外的消费规模依然庞大。2016年，韩国游客境外刷卡消费总额仍高达143亿美元/+7.8%，,创下了韩国人海外刷卡消费总额单年最高纪录。而渗透率作为常用的测算市场规模、空间的经济指标，对于判断未来中国免税业的规模更有借鉴意义。测算出2018年中韩两国居民境内免税购物渗透率分别为10%-23%、70-80%，相差悬殊。若假设2018年人均消费金额维持不变，未来我国居民境内免税购物渗透率提高至50%，则国内免税销售规模有望增长至775亿元。

    （三）、按销售渠道计算，2022年市场规模可达898亿元

    综合而言，预计2019至2022年，在存量渠道自然增长及新增免税购物渠道的共同作用下，中国免税业有望在2022年达到898亿元，期间CAGR约22%：

现有免税渠道2019-2022年销售规模测算

数据来源：公开资料整理

主要新增免税渠道2019-2022年销售规模测算（亿元）

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    三、存量改善可期，增量空间广阔

    （一）存量渠道的增长空间不应忽视

    1、被低估的白云机场：经营面积扩大+品类优化+航线网络扩展=客单价提升同为国内三大机场，白云机场过往免税销售落后于京沪。2016-2017年广州白云机场免税销售额始终徘徊在2-3亿元之间，2017年免税业务的人均客单价仅为20元，与同为一线的京沪机场（上海274元/人次、北京257元/人次）相比有云泥之别。

    除了受香港分流因素，过往白云机场免税业务销售不乐观的原因还包括：

    （1）原有T1存在经营面积小、品牌少、品类老化等问题；（2）欧美航线少，客源质量较差。

2018年四大机场经营指标对比

数据来源：公开资料整理

    注：航线网络可能存在统计不全，但仍可大致反映整体情况

    而随着白云T2航站楼于2018年9月正式投用，过往制约白云机场免税客单价的因素正在逐步解除：

    （1）T2开业推动免税经营面积扩大，白云免税品牌/品类丰富度提升。随着2018年8月白云T2新航站楼开始运营，目前白云机场整体经营面积增加至5944平，门店装修全部翻新，带动一线香化品牌全面介入，其中关键的香化部分品牌数量约50余个，基本与浦东T2日上店香化品牌数量相当，预计由此带来的旅客转化率提升是驱动白云机场实现免税收入大幅增长的主要原因。

    （2）整体折扣力度提升，热门产品定价向日上靠近。根据实地走访情况，白云机场目前免税优惠促销力度较大，如香化全场9.5折，部分单品8.5折起，热门单品SKII有折上折，最终销售价格优于日上；二是热门产品价格与日上上海相差甚小。受益于此，了解到目前白云的代购活动较过去更为活跃，而代购较一般旅客单次消费金额更高，这对客单价的提升也是有利因素。

    （3）航线网络优化+承接香港机场分流，国际旅客质量未来有望改善。一方面，目前白云机场已开始大力推进国际枢纽建设，未来将通过引入国外航司、新增高附加值国际航线，吸引区域内的国际旅客；另一方面，机场的航线网络也不离开主基地航空公司的支持。目前，白云的主基地航司南航已退出天合联盟，并构建“广州-北京”双枢纽战略的重要一级，未来南航将继续优化其在白云机场的国际航线网络，并借助战略合作伙伴美国航空丰富的国际航线资源增加其国际市场份额。此外，由于香港国际机场产能已达到瓶颈，其三跑道需待2022年方可落成，白云机场还可承接部分香港机场溢出客流，带动旅客质量的整体提升。

    预计随着19年T2免税店迎来完整运营年度，白云免税销售收入有望超20亿。2016-2017年白云机场免税客单价不超过25元/人次，远低于京沪机场。而据测算，2018年白云T2开业后（即9-12M18）月均免税销售收入已达1.6亿，客单价109元。进一步考虑T2免税销售初期存在经营上的爬坡期，则1.6亿的销售额、109元的客单价还只是被低估的平均值，实际上到11-12月的月均销售和客单价应高于这两个值，尤其是价格优势逐步被代购发现后。考虑以上因素，预计19年白云客单价有望进一步提升：假设19年白云客单价提升至120元，国际旅客吞吐量增长10%，则白云收入规模有望提升至24亿元，净利润有望接近2.2亿元。中长期看，在白云机场航线网络进一步丰富、大湾区建设带动更多国际客流以及区域内居民收入水平逐步提升的合力下，白云机场远期客单价或可向京沪当前水平靠拢，届时收入规模有望提升至62亿元以上，假设毛利率、费用率维持，则对应净利润可达4.7亿元。

不同情景下白云机场收入、净利润

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    3、免税面积扩大、国际旅客占比提升将驱动京沪机场免税销售持续增长

    衡量机场免税销售潜力主要看两个指标：（1）国际旅客吞吐量；（2）客单价。其中，国际旅客吞吐量包含了国内-国际，以及国际-国际两个变量，对应机场的中转率指标。客单价则涉及旅客转化率和人均消费金额。

    从国际旅客吞吐量看：2018年，国内旅客吞吐量最大的京沪机场国际旅客占比分别为42%、27%，远低于其他国际性枢纽机场。此外，受历史因素制约，我国大型机场中转服务流程也较为欠缺，旅客中转时间长、流程复杂，导致国际中转旅客占比较低。直观数据对比，首都、浦东机场国际中转旅客占比分别为10.7%、12.5%，而亚特兰大机场国际旅客中转比例高达64%，洛杉矶、首尔仁川机场、东京成田机场的中转旅客占比则在16%-19%。

    从客单价看：如果直观对比客单价，目前京沪机场免税客单价水平已超越首尔、迪拜等机场。

    当前国内机场旅客的免税购物转化率依然较低。未来随着旅客免税购物转化率的提升，预计浦东机场客单价水平仍有10%以上的提升空间，首都机场的客单价提升空间预计在20%以上。

    主要枢纽机场国际旅客占比

数据来源：公开资料整理

    2018年主要枢纽机场旅客购物转化率

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    目前浦东机场和首都机场均有较多利好因素，为其改善国际旅客占比和客单价提供空间。一是面积扩大：2019年浦东机场卫星厅开设后，免税经营面积将扩大一倍至1.9万平；二是，时刻的增长将进一步提升又可为其时刻容量的增长提供可能，如2018年白云T2落成后，民航局给予其19夏秋航季的时刻增速达6%，远高于115号文限定的时刻增速。而对于首都机场来说，过去两年受硬件限制，其客流增长已经趋缓，但随着大兴机场开航后承接部分首都机场国内、国际班，预计首都机场自2021/22冬春航季始可开始新增航班，尤其是国际直飞和国际中转航班，以完成其打造国际枢纽机场的目标。

    4、香港机场烟酒店迎来完整运营年度，未来减亏概率大

    高扣点、开办费及店面接收时点拖累2018年业绩。2017年4月5日，中免集团联合国际知名旅游零售商拉格代尔成立合资公司，并成功中标香港国际机场免税烟标段8个店面总计约3400平方米的经营面积。但由于香港机场烟酒免税店前期开办费用较高，以及门店开业和租金支付时间不同步影响，2018年公司香港机场烟酒免税店预计亏损1亿。

    2013-2018年香港机场旅客吞吐量（千万）

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    中免香港机场烟酒免税店权益利润预测（亿元）

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    随着2019年迎来完整运营年度，预计香港店亏损将进一步收窄。一方面，18年上半年保底租金无收入覆盖，随着19年实现完整运营，该部分固定成本将被抵消；另一方面，依托拉格代尔在洋酒方面的优势以及公司与茅台集团的深入合作，香港机场店的烟酒毛利率或高于国内机场。

    参照香港机场过往免税经营数据，2016年香港机场免税销售收入约60亿元，其中烟酒与香化销售占比相当，若按Dufry免税业务净利率计算（2017年估算约5%），对应烟酒店成熟状态下净利润可接近1个亿，考虑中免在与拉格代尔的合资公司中权益占比80%，预计可为中免贡献净利润约8000万。

    （二）增量渠道：市内+离岛贡献最大增量，新零售布局值得关注

    存量渠道的增长主要受益于公司近年来在规模和运营方面的提升，其中包括采购谈判、店面运营、外部环境改善等多个方面。除此之外，随着政策放宽，销售渠道和场景的拓展，未来新设的增量渠道将成为公司业绩增长的主要来源。

    1、京沪市内店：利润的最大政策弹性来源

    为引导消费回流，自2011年以来我国陆续颁布了较多政策以支持免税业的发展，但从已颁布的政策来看，主要聚焦于机场、口岸进出境和离岛免税，市内店政策仍处空白之中。

    而参考前述韩国免税业发展过程，当前宏观背景下，国家若希望进一步引导消费回流，扩大国内市场需求，放开国人离境市内免税是一个较为可行的政策选项：

    中国免税业重要政策梳理

数据来源：公开资料整理

    （1）国民免税购物渗透率低，增设市内渠道有利于激发居民购物需求。一方面，当前存量大型机场旅客容量均接近饱和，在购物转化率存在瓶颈背景下，发展市内免税店将进一

    步刺激居民的免税购物渗透率。同时，从中出服上海进境市内免税店的开业状况及麦肯锡对国内富裕客群的调研数据看，国内居民也更偏好于市内店进行免税购物；

    市内免税店为中国富裕客群主要购物地点

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    （2）韩国经验表明，市内店对挖掘外国人入境旅游消费大有裨益。从韩国经验看，市内店是外国旅客最重要的购物场景，也是吸引外国游客到访的旅游要素。从目前我国情况，入境游增长乏力。同时，对于存量的2900万人次的外籍入境游客，其消费潜力仍待挖掘。

    参照目前国内已有运营数据的进境市内店经营模型，对国人免税政策放开后中免京沪市

    内店的收入、利润进行模拟：

    （A）由于进境市内店回国补购意义更强，理论上客单价应低于出境市内店，同时考虑中免在品牌/品类丰富度、价格等方面较中出服更具优势，假设中免市内店较现有进境市内店有50%的客单溢价，但若以韩国经验看，韩国居民在市内店的消费金额是其在机场渠道的2.1倍。

    （B）考虑到中免的规模优势，暂时保守假设中免市内店毛利率在50%；

    （C）暂不考虑扣点率的影响（预计5%-8%），销售费用率与进境店持平，但中免在装修及租金上等管理费用上将花费更多；

中免京沪市内免税店利润预测

数据来源：公开资料整理

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    从结果看，中免京沪市内店成熟期坪效约67.6-93.0万元/平方米/年，净利率约18%，合计贡献权益利润6.8亿元（假设北京店全资，上海店权益比例51%），相当于增厚2018年业绩的22%。
为

    验证坪效的合理性，对比了小米之家、苹果专卖店、首都机场、上海两场免税店的坪效数据，结果显示测算的坪效介于目前坪效最高的市内连锁品牌店和机场免税店之间。

    不同品牌零售店坪效对比

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    2、离岛免税：政策放宽背景下，2019-21年离岛免税仍将维持高双位数增长

    历经7次政策调整后，目前海南岛的离岛免税政策已在：（1）销售对象；（2）购物次数；(3)品类范围;(4)购物额度方面较日本冲绳、韩国济州岛显现优势。2018年，海南离岛免税销售总额达101亿元，同比增长26%，超越济州岛成为全球最大的离岛免税购物地。

    2019年之前，海南离岛免税可分为两大区域：其一是位于三亚的中免海棠湾免税店，2011-2018年CAGR约35%；其二是位于海口的美兰机场免税店，包括T1免税店以及位于站前综合体负一层的航空旅游免税城。

    2012-2018年离岛免税销售规模

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    2012-2018年离岛免税客单价

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    2014-2018年海棠湾销售情况

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    2014-2018年海棠湾销售情况

数据来源：公开资料整理

    随着2018年底离岛免税政策再次放宽，以及19年初新增两间市内店，预计2019-20年离岛免税增速有望继续保持较快增长：

    （1）免税购物限额提升，客单价增幅预计在5-10%之间。回顾历次免税政策调整，我们发现购物限额提升对全岛免税客单价的提升幅度保持在5-38%之间。如2012年10月24日，离岛免税限额由5000元提升60%至8000元，当年全岛/海棠湾客单价提升6.9%/20%。但由于该次调整发生在10月底，不能反映全年七年高考，故纳入2013年的消费情况进行观察，可知实际提升幅度为38%/74%。2016年1月，免税购物限额由8000元提升100%至1.6万元，但受离岛免税政策对人群、商品购买件数、次数仍有限制，因此仅对全岛/海棠湾的客单价带来5.4%/15%的提升。2018年11月28日，财政部再次将购物限额翻倍至30000元，且放开购物人群限制并不再做次数限制。从新政调整结果看，2019年春节/五一全岛客单价增幅分别为8%/7%，以节假日消费情况推全年，2019年免税客单价的整体增长的合理区间应在5-8%之间。

    （2）新增免税店将增厚2019-20年销售业绩。2019年1月17日，财政部批复同意在海南省的海口、博鳌两地分别各增设一家市内免税店（目前均由海免控股，中免供货），乘坐各类交通工具离岛的旅客，可在店内选购商品，至提货点提货，如乘坐飞机离岛，还可在缴纳一定税款担保金后选择即购即提。其中，海口店经营面积2.2万平方米,首期开业面积1.3万平方米，位于海口市CBD核心区域日月广场；博鳌免税店位于琼海市博鳌亚洲论坛景区内，经营面积4200平方米。预计海口免税店凭借良好的区位条件，有望成为主要的销售增量来源。

海口市内店新增免税店业绩测算

数据来源：公开资料整理

博鳌新增免税店业绩测算

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    （3）中期而言，海口充足土地储备将支撑远期增长空间。公司全资孙公司海口投资公司成功竞得海口市滨海大道西侧、新港经六街以东的六块国有建设用地使用权，面积共32.4万平米。其中，零售商业用地约8.9万平方米，按容积率2.26计算，该项目建筑面积将达20万平方米，为现有海棠湾建筑面积的1.6倍，预计落成时间为2023年。落成后，该项目将有效解决过去海口区域市内免税经营面积有限的问题。