中国正极材料发展趋势分析：政策倒逼，正极材料进入成长期[图]

    补贴越来越倾向于高能量密度、高续航车型，而高镍三元作为提升能量密度的重要技术路线，由于当前高镍产品渗透率低，未来2年行业需求将维持高速增长。此外，高镍化本身可以减少钴的使用量，成本压力更小，且带有技术溢价属性，毛利率相较于一般性的NCM523更高。
得益于新能源汽车快速发展，叠加政策倒逼产品升级迭代，公司深度受益。

    中国新能源车市场近3年发展迅猛，2018年1-8月累计销量达60万辆，同比增长88%。在新能源车需求拉动下，中国锂电池需求快速增长，拉动正极材料快速增长。2017年锂电出货量达到143.5GWh。其中IT用（手机、笔记本等）锂电占全球锂电市场的51.8%，车用占40.5%，储能占7.8%。

2011-2018年中国新能源汽车销量及增速

数据来源：公开资料整理

全球正极材料在新能源车驱动下快速增长（吨/年）

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    产业发展初期，政策对产业具有重要的引导性。发展至今，新能源汽车产业一直在政策的呵护下茁壮成长，至于新能源车未来是否成为主流，深度融合智能化的电动化大势所趋，不可逆。为了提高中国新能源汽车产业核心竞争力，政策引导技术进步成为重要推手。梳理近年来中国新能源汽车政策，一直围绕《节能与新能源汽车产业发展规划（2012—2020年），2012年6月》为主线，推广数量的同时提升产品质量。2017年2月，科技部发布《促进汽车动力电池产业发展行动方案》，提出到2020年，新型锂离子动力电池单体比能量超过300瓦时/公斤；系统比能量力争达到260瓦时/公斤、成本降至1元/瓦时以下，使用环境达-30℃到55℃，可具备3C充电能力。到2025年，新体系动力电池技术取得突破性进展，单体比能量达500瓦时/公斤。

    由于低续航里程乘用车补贴减少，政策鼓励高续航里程乘用车，在不增加重量的同时，需要提升续航里程就需要提升电池能量密度，而高镍化是提升电池能量密度的重要手段。从近2年新能源乘用车目录电池能量密度来看，能量密度显著提升，这得益于电池从NCM333升级到NCM523再到NCM622。

高镍化可以显著提升电池能量密度

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乘用车能量密度在政策引导下显著提升

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    高镍化有利于减少钴的使用量，增加镍的使用量。钴的原子量为58.93，镍为58.69，非常接近。根据数据测算，高镍NCM811使用钴占6.06%，而NCM622为12.16%，NCM333为20.36%。因此，使用NCM811，将相对使用NCM622，减少钴约50%。

    纵观整个世界锂电池正极发展历程，国外的巨头如日亚化学、优美科等相比起国内的正极厂商，都具有相当程度的先发优势，导致了NCM，NCA的海外市场基本被外国厂商垄断。优美科、韩国L&F、住友金属矿山是国外领先的正极厂商，它们的发展轨迹和发展战略各不相同。

    世界范围内的正极竞争在中日韩三个国家之间进行，我国目前主要集中在中低端领域，日韩相对高端，但近年来技术差距在不断缩小。海外正极的市场集中度较高，CR5高达73%，TOP5的企业是比利时的优美科（25%）、住友金属矿山（19%）、日亚化学（15%）、L&F（8%）和统一GS（6%）。

海外正极竞争格局

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    1、优美科

    技术和资源双重禀赋优势的全球正极龙头。

    近几年，公司的发展重心在正极材料产能的扩张上：2013年，扩张比利时钴冶炼厂；2016年，宣布投资1.6亿欧扩大中韩两国工厂的产能；2017年，继续投资3亿欧扩大中韩产能，预计2021年产能能达到17.5万吨；2018年，定增8.9亿欧用于回收和材料领域的外延内生。

2013-2017年优美科各主营业务占比

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    优美科主张在资源有限的情况下，使用回收技术实现资源的再循环利用，对上游金属的萃取配套能力正是公司成为正极龙头的原因之一：资源禀赋的天生优势使得公司不用担心上游镍、钴、锰等金属的价格波动。

优美科正极业务原材料来源占比

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    2、韩国L&F

    近来发展势头迅猛的正极新贵受益于下游旺盛的市场需求，近年来，L&F同样将重点放在了产能的扩张上。根据MiraeAssetDaewoo的预测，2018年底公司正极材料产能为17000吨，2019年底可达29000吨，到2023年有65000吨，CAGR为30.77%。

L&F各产品占比

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    3、住友金属矿山

    技术优势明显的NCA传统巨头，公司的技术优势仍然明显，是全球最主要的NCA生产厂家之一，2017年NCA全球市场份额达70%以上，目前公司NCA产能大约为3550吨/月。住友金属矿山最主要的客户是松下电池公司(包括三洋)和丰田。根据特斯拉与松下签订的电池供应协议，松下未来将向特斯拉提供约20亿颗18650/21700电池。据调查数据测算，松下平均每年需要至少万吨NCA的供应量。

住友金属矿山各业务利润占比

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    目前国内正极材料共有三类参与者。第一类是从上游资源转型的，典型的如华友钴业、格林美。第二类是正极材料起家的，典型的当升科技、杉杉股份、厦门钨业。第三类是下游电池厂向中游延伸的，包含比亚迪、宁德时代、国轩高科。
从技术和产能的角度分析，第二类企业要比其他两类更有先发优势，主要体现在正极材料及其制备方法、生产工艺技术的突破以及生产线的扩张上。这其中，当升科技的优势是正极材料的性能，特别是高镍三元，杉杉能源的优势是产能规模。

2018Q3国内正极材料市场格局

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2018Q3国内三元正极市场格局

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    4、当升科技

    国资背景，背靠科研院所，技术储备雄厚，受钴价下跌影响小。公司也是国内最先实现量产NCM622的正极厂商，当时开发进度仅次于优美科和日亚化学，位居全国首位，目前国内主流的正极是NCM523，预计未来会逐渐向国际主流的NCM622和代表未来方向的NCM811靠拢。而在代表行业最前沿的NCM811/NCA上，公司研发也走在前列，随着行业的高速发展，拥有先发优势的公司在高镍领域产品的需求量有望进一步上升。

    正极的原材料钴价在2017年-2018年上半年迎来了一波快速的单边上涨行情，四氧化三钴的售价由17年初的19万上涨到18年中旬的50万每吨，因此在这期间，正极的售价也上涨不少，整个正极行业的盈利显著地改善，特别是含钴量高的LCO和低镍高钴的NCM111,442等低端三元正极单吨毛利上涨的幅度尤为明显。

四氧化三钴的价格走势

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2013-2018年正极厂商的单吨毛利

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    5、杉杉能源

    以量取胜，杉杉能源是我国正极材料产能最大的公司，目前产能为5.3万吨，远远高于其他国内同行。依靠产能的快速释放，杉杉快速抢占市场份额，目前全国市场份额达到8%，在全球正极市场中，也是TOP5唯一上榜的中国企业，仅次于优美科。
杉杉能源一直以来主做的是LCO，16年以前LCO占60%以上，三元只占不到30%。由于消费电子需求逐渐见顶，因此公司也逐渐往动力三元转型，14年开发出NCM产品，18年811小批量生产，从17年开始NCM系列已经反超了LCO，占据了公司销量的60%以上，高镍化趋势明显。

2016-2018年杉杉能源产品结构

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    6、格林美

    新能源正极生命周期全覆盖，未来潜力巨大。尽管从资源的获取渠道、获取数量、获取质量都与国际巨头优美科有不小的差距，但格林美的商业模式是国内最接近优美科的正极企业。公司通过内生外延，不断完善产业链覆盖，形成了“钴镍钨回收—钴镍钨粉末再造—硬质合金器件再造”的钴镍钨资源回收与硬质合金制造产业链、“电池回收—原料再造—材料再造—电池包再造—新能源汽车服务”的新能源全生命周期产业链、“电子废弃物精细化拆解—废五金精细化利用—废塑料精细化利用—稀贵稀散金属综合利用”的电子废弃物精细化利用产业链。

    7、华友钴业

    少数能批量生产三元前驱体的上游厂商，手握海量资源，向下游延伸。

2015-2018H1华友钴业三元前躯体销量及增速

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    当升科技的优势是技术，这与住友金属矿山深耕NCA领域的路径类似，但当升科技扩张的脚步更快；杉杉能源的优势是产能和较低廉的价格，且公司已经预见消费电子的天花板，近几年开始将重心放在NCM上，转型前后的思路与L&F类似；格林美是商业模式最像优美科的国内正极厂商，其对于上游金属资源的把控能力是国内其他正极厂商所不具备的，这也是公司正极业务高利率高于同行的原因；华友钴业是另一种类型的资源禀赋型的企业，公司从钴镍采集入手，逐步形成了钴镍-正极前驱体-正极材料的完整产业链。

    相关报告：智研咨询发布的《2019-2025年中国锂离子电池正极材料行业市场现状分析及投资前景预测报告》