证券行业：经营环境向好 资本市场改革拓宽券商业务空间

    市场和政策是影响券商板块估值的重要因素。2020 年以来，新冠疫情爆发，监管加大逆周期调节力度，市场流动性合理充裕，成交活跃度提升，利好券商板块表现。资本市场深化改革延续，政策利好持续释放，为板块估值进一步上行提供支撑。

    受益于经营环境向好，券商2020 年业绩增长确定性强，盈利能力稳步提升。

    2020 年前三季度，证券行业营收和净利同比分别增长31.08%和42.51%；年化ROE较2019 年和2020 年上半年分别提升2.01 和0.21 百分点。考虑到7 月以来资本市场表现以及创业板注册制推进，预测2020 年全年证券行业净利同比增长37.81%。

    证券公司各项业务收入多维度改善。成交放量丰厚经纪业务收入，前三季度同比增长43.94%，佣金率持续下行倒逼财富管理转型；资管规模进一步压降，集合资管占比上升，主动管理转型促进资管产品结构优化、费率提升，助力收入增长；投行业绩持续受益注册制改革和再融资制度松绑，股债融资扩容，IPO 费率抬升，量价驱动收入大幅改善，前三季度行业投行收入同比增长51.72%；权益市场整体景气度上行，利好自营投资收入增加；市场风险偏好提升带动两融规模增长，前三季度行业利息净收入同比增长28.27%，上市券商融出资金规模较年初增长42.32%。

    资本市场改革持续深化释放政策红利，增厚券商业务空间。2020 年监管围绕全面深化资本市场改革工作12 项重点任务出台多项措施。其中，以注册制为突破口，涵盖发行、上市、信披以及退市等基础制度改革持续推进，再融资松绑超预期，公司债、企业债注册制落地，科创板发行常态化，创业板注册制落地，新三板精选层推出，直接融资大发展，券商投行业务深度受益。易会满主席在中国资本市场建立30 周年座谈会上讲话指出，“紧紧围绕打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场的总目标，坚持“建制度、不干预、零容忍”，聚焦“全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重”等核心任务”，同时从提升直接融资比重、支持科技创新、加强基础制度建设、提高上市公司质量、强化风险防控和监管职能转变等领域做出指导，直接融资、衍生品、场外市场、并购重组等面临不同程度发展机遇，利好券商业务空间多维度扩容。

    投资建议：展望2021 年，证券行业经营环境有望持续向好。证券行业处于监管宽松周期，资本市场基础制度深化改革延续，直接融资大发展，改革重点由增量市场转向存量市场, 监管在全市场推进注册制,投行业务将深度受益。资本市场国际化进程有望提速，制度规则或加快与国际接轨，T+0 等交易制度改革可期，有助提升交易效率以及市场活跃度。综合考虑证券行业经营环境,在悲观、中性、乐观假设下，我们测算证券行业2021 年净利润同比增速分别为-11.54%/4.33%/17.72%。当前板块 1.81X PB，处于2010 年以来33.60%分位数,维持“推荐”评级。金融业深化改革环境下,头部券商和差异化特色明显的券商将深度受益改革红利释放,个股方面，推荐中信证券（600030.SH）、华泰证券（601688.SH）和东方财富（300059.SZ）。

    风险提示：市场波动对业务影响大的风险。