房地产行业：需求侧按揭逐步改善 供给侧ABS短期放量

    按揭投放稳步改善，需求侧资金压力持续缓解

    4 月居民部门信贷延续改善趋势。单月新增6669 亿元，同比增长26.8%。其中单月新增居民短贷2280 亿元，同比增长108.6%，或反映居民消费意愿持续恢复；单月新增居民中长贷4389 亿元，单月投放规模逐步趋于平稳，同比增速继续提升至5.4%（3 月为2.9%）。1-4 月新增居民中长贷1.7 万亿，同比降幅收窄至-5.4%，疫情对于行业需求侧资金面的冲击正逐步消退。

    融360 数据显示，2020 年4 月，全国首套、二套房贷平均利率环比-3BP。4 月20 日，5 年期LPR 下降10BP 至4.65%，预计后续按揭利率将继续保持下行趋势。

    基于当前相对宽松的信贷环境以及银行按揭投放的短期路径依赖，我们预计2020 年全年新增房贷或与2019 年相当（约4.4 万亿），可为销售持续复苏提供较强支持。

    4 月房企海外发债暂停，境内融资继续放量

    4 月房企海外融资暂停。5 月6 日，时代中国发行1 年期2 亿美元债券，票面利率6.0%，显示一级市场正逐步恢复。

    4 月房企境内发债继续放量，单月发行912 亿元，略高于去年同期水平（2019 年4 月发行892 亿元，为年内单月最高水平），单月境内净融资约406 亿元。4 月房企发行证监会主管ABS 约218 亿元（1-3 月发行114 亿元），境内发债占比达到24%，资金补充渠道日趋多元化。

    4 月大中型房企新增融资成本继续改善，部分优质龙头新发债利率已低于2016 年水平。二级市场方面，境内风险偏好有所下降，AAA、AA+利差走势分化；境外高收益级中资房地产美元债收益率由3 月末的20.5%大幅回落至10.5%，市场情绪明显恢复。

    我们认为在国内资金环境宽松、行业销售快速恢复的情况下，房企海外融资暂停造成的冲击处于可控范围。后续随着美联储持续宽松，市场流动性明显缓解，房企海外再融资压力将逐步缓解。

    投资建议：

    行业政策面温和且稳定，供需两侧资金供给均相对充裕，基本面复苏趋势明显。我们预计龙头房企的债务结构和融资成本有望持续改善，不仅代表着短期更高的安全边际，同时也为市场份额提升、业绩稳定增长提供坚实基础。建议关注A 股的万科 A、保利地产、招商蛇口、金地集团；H股万科企业、融创中国、中国金茂。

    风险分析：

    海外疫情扩散对于中国居民就业和收入的影响存在不确定性；若土地市场持续升温，存在触发融资监管趋严的可能；行业将迎来债务到期高峰，中小房企信用风险提升。