公牛集团：为何我们看好公牛的未来发展？

    公牛集团于2 月6 日上市，在与投资者交流的过程中，有一些共性的问题集中在以下几个方面，我们在此进行统一回答。

    问题一：公牛的核心竞争力是什么？到底是产品型企业，还是渠道型企业？我们认为，公牛在商业模式上的布局，更应该与格力做对比，属于产品力与渠道力双轮驱动的公司，即都选择了先难后易的立业模式，用持续的产品质量优势，形成良好的产品口碑，并且非常注重经销商利益，通过逐渐扩大经销商规模，带来规模效应。一旦进入正向循环，公司在获取高市占率的同时，也会获得极大的护城河。

    问题二：公牛拓展渠道的核心能力是什么？通常消费品拓渠道来自于差异化的产品（供给的独特性）和给予渠道的盈利空间。但光从给予渠道高利润率上来简单总结公牛的渠道策略是不恰当的，公司是通过什么样的管理制度来保证管理到如此多的终端网点？这与公司在立业初期选择“走远路”的价值观是分不开的，在渠道扩展中核心注重过程而非结果的KPI 设定。

    问题三：公牛的各项业务的市场空间有多大？转换器作为公司的核心业务，其后续发展将建立在市占率保持和ASP 上升的逻辑之上的；墙开业务除了传统2C 装修渠道，近年高速发展的精装修渠道预计将成为公司该业务主要增量来源；LED 照明业务则有望成为公司中期发展中主要的驱动力之一。

    问题四：拆分公司业绩报表，是否真的可以对标格力？公司ROE 明显高于其他可比公司，其高ROE 的核心来自于高利润率。对于未来ROE，即使基于公司自身战略的考虑，业务快速拓展带来ROE 的下降，基于其强大的利基市场（家用插排），公司仍将维持高于行业平均水平的可观回报。

    问题五：如何看待公司的估值问题？公司目前的插排业务属于典型的消费品，考虑到其相较于小家电更高频次的消费、广度深度兼具的渠道布局以及品牌定义品类，在小家电企业的估值基础上可以给予合理溢价，墙开和照明则很容易被归纳到地产后周期行业。需要注意的是，一方面LED 照明兼替换型和装饰型产品，且空间前景巨大，另一方面其与现有渠道有较强的协同性，甚至拥有与欧普相比更具广度的渠道布局，应给予相应溢价。