中国家电行业整体需求偏弱,2019上半年家电板块中涨幅领先,但业绩改善还需时间，2019年有望再现2012年行情[图]

    一、2019H1家电板块涨幅领先，业绩改善还需时间

    截止2019年5月10日，家电板块2019年累计上涨37.71%，同期沪深300指数上涨23.91%，上证综指上涨17.86%，家电板块分别跑赢沪深300指数、上证指数13.80PCT、19.85PCT。虽然19Q1家电内生需求依然偏弱，但外生因素（一二线地产回暖、原材料、海外贸易压力缓解）出现缓和，家电消费刺激政策有望出台，家电板块估值修复过程或早于业绩反转。

    1、行业业绩还未明显改善，防御性优选白电、小家电龙头

    家电行业整体需求偏弱，细分行业上白电、小家电分别受益于格局优势与周期性较弱，收入和净利润增速保持领先。短周期上地产销售虽有回暖，行业业绩2019H2或有所表现。

    2018年家电营收同比+13.8%，增速较2017年下降16PCT，其中，子板块白电、小家电、黑电、上游、厨卫，分别同比+15.8%、+13.3%、+10.3%、+8.6%、+8.3%。2019Q1家电营收同比+7.3%，子板块黑电、白电、小家电、厨卫、上游，分别同比+12.1%、+6.6%、+4.8%、-1.3%、-3.5%。
2018年家电归母净利润同比持平，增速较2017年大幅放缓，其中，子板块电、小家电、厨卫、黑电、上游，分别+14.7%、-3.2%、-8.0%、-44.9%、-107.0%。2019Q1家电归母净利润同比+7.2%，子板块厨卫、白电、小家电、黑电、上游，分别+12.3%、+9.3%、+5.8%、-8.7%、-10.8%。

    2、海外资金偏好行业标杆标的，长期价值有望提升

    （1）北上资金风险偏好依然群聚白马

    大消费龙头中外资占比不断提升，股东风格结构趋于龙头化。同时陆股通依旧青睐家电白马，短期陆股通有所流出，但今年以来家电板块持股占比稳定上行。龙头股业绩稳定、基本面良好、安全性较强，不论从分红还是资产配置角度，均具备长期的投资价值，且家电龙头的估值水平有望支撑股价的向上修正。
2018/12/31-2019/5/9期间，从陆股通大类板块持仓市值来看，大消费板块食品饮料、家电分列第一、二位，持仓市值比例分别为19.71%、11.21%。

消费板块加仓比例较大

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    相关报告：智研咨询发布的《2019-2025年中国家电行业市场竞争现状及投资方向研究报告》

    截止2019/5/9，占比变动看，陆股通持有家电、休闲服务、食品饮料等的股票市值占对应板块流通市值比重为10.40%、9.20%、6.80%，相比2018/12/31分别提升1.60/1.00/0.20pct，持仓市值占流通市值比重下降的有钢铁、公用事业。

截止2019/05/09，陆股通持股市值占A股流通市值比重

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    今年以来(截止2019年5月9号)北上资金净流入格力电器、美的集团金额为60.04、35.33亿元。4月、5月北上资金流出，更多受到大陆和香港两地协同监管资金绕道香港加杠杆进入A股市场等行为、美元指数上行以及部分获利盘获利了结等影响，但白电龙头作为大消费板块标杆，依然看好中长期海外资金流入白电龙头。

格力电器北上资金净买入（2019年1-5月）

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    美的集团北上资金净买入（2019年1-5月）

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    （2）MSCI将A股纳入因子提升，家电板块4股新纳入

    2019年3月1日，MSCI宣布增加中国A股在MSCI指数中的权重并通过三步（时间分别在2019年5月、8月、11月）把中国A股的纳入因子从5％增加至20％。同时中盘A股也将随着大盘A股权重增加而纳入MSCI指数，家电板块将有4只中盘股纳入（分别为苏泊尔、小天鹅A、三花智控、海信电器）。

    MSCI新兴市场指数的预计成分股中有253只中国大盘A股和168只中国中盘A股（其中包括了27只创业板股票）；A股在新兴市场指数中的预计权重约3.3％。

MSCI纳入时间表

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家电板块纳入个股，将有4只中盘股纳入

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    家电龙头个股有较稳定现金流表现，对标海外家电个股，家电龙头PE估值或有提升空间。目前时点，预计2019年外资仍将从市场资金面对板块产生重要影响，纳入三大指数（MSCI、富时罗素、标普道琼斯）所吸引的海外跟踪资金的持续流入，简单对标截止2019年5月10日的PETTM估值情况，海外家电股（见图表7）平均PETTM估值为21.49倍，而国内龙头个股估值处于相对较低水平（美的、海尔、格力PETTM估值分别为15.88、13.77、12.64倍）。随着海外资金流入，国内家电龙头估值有望向海外看齐，相对家电龙头的历史估值中枢，或具备溢价空间。

    且地产后周期影响的预期已经被市场较充分反映，家电板块龙头个股处于估值筑底过程中。在市场风险偏好依然较低、市场大概率震荡分化的背景下，以家电行业龙头为代表的消费板块个股具备较高业绩稳定性、较高分红率，且估值已经较充分反映了地产后周期的影响，目前估值筑底过程中，相对优势逐步凸显，有望受益于海外资金的流入。

截止2019年5月10日，国内及海外家电个股PETTM估值对比

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    二、2019H1家电板块涨幅领先缘由分析：2019初与2012初存在诸多相似之处

    以史鉴今，对比2012年初和2019年初，在诸多方面存在相似：同时受地产、原材料成本压力、补贴政策退出、销量下滑等负面因素影响，市场处在悲观时刻。

2012年年初与2019年年初各因素对比

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    若复盘2012年-2013年初的家电股价，会发现家电板块在各个行业中表现位居第7。2012年1月1日到2013年2月8日累计上涨25%，跑赢沪深300指数（+18%）和wind全A指数（+13%）。

2012年初到2013年初各板块涨跌幅

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    2012年全年各指数累计涨跌幅

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    分阶段看：

    阶段1（2012年1月1日-2012年3月9日）：家电板块大幅跑赢市场（家电涨幅为23.5%，Wind全A涨幅为11.8%，沪深300涨幅为13.6%），主要受益于新消费刺激政策预期和黑电板块智能化主题驱动。

    阶段2（2012年3月10日到2012年8月31日）：家电板块下跌19.1%（Wind全A下跌13.9%，沪深300下跌16.3%），跑输Wind全A指数。尽管5月新版节能惠民政策正式出台提振家电需求，但由于2012Q1市场已有所预期，因此家电板块未能实现超额收益。

    阶段3（2012年9月1日到2013年2月8日）：家电板块上涨25.3%，其中白电板块上涨33.1%，再一次跑赢市场（Wind全A上涨18.7%，沪深300上涨25.3%），主要受益龙头企业盈利能力提升，业绩超预期。

2012年-2013年2月初家电及各子板块分阶段绝对涨跌幅（%）

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    2012年-2013年2月初家电及各子板块分阶段相对涨跌幅（%）

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    重点个股走势与板块整体走势基本吻合。格力电器、青岛海尔、美的电器和小天鹅A在2012年分别经历了阶段1上涨、阶段2波动下行以及阶段3的回升。

2012年-2013年2月初分阶段重点个股涨幅

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    回顾2012年初-2013年初的家电板块股价，家电拥有较高相对收益主要受益三个因素：1.得益于原材料成本下行和新的补贴政策出台，企业盈利能力超预期，。原材料是家电成本大头，2011年下半年原材料价格大幅下降，2012年持续小幅下行，经过1-2季度滞后期最终反映到企业毛利率和净利率的提升上。2.销量触底反弹。2011H1销量低基数、库存去化接近尾声以及新刺激政策出台叠加推动销量增速回暖。3.低估值叠加业绩确定性高。2012年初家电板块处于估值的历史底部，家电板块格局稳定龙头业绩确定性强，在弱市中具备吸引力。

    这三个因素将在2019年发挥类似作用，推动板块实现超额收益。下文将就原材料、销量以及估值三方面因素详细分析。

    1、2012年毛利率提升超预期，2019年盈利亦有望改善

    2012年家电板块走势良好的第1个因素是CPI-PPI差额转正带来毛利率和净利率提升。CPI-PPI差额转正并扩大，一方面来自于原材料价格的持续下行，另一方面也离不开家电良好的市场格局，只有在良好的市场格局企业才能在原材料下行过程中维持终端价格稳定。

    11Q4开始原材料价格高位跳水，CPI-PPI剪刀差正向扩大

    从大趋势上看，当CPI-PPI剪刀差正向扩大时，代表行业利润向下游整机厂转移。具体来看，11Q4-16Q3年上游原材料下降期间，家电白电板块（主要为下游整机企业）毛利率稳步上升。（PPI：工业品出厂价格指数，反映上游原材料价格变化；CPI：居民消费价格指数，反映下游产品价格变动）

CPI-PPI与白电板块（中信）毛利率对比

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    2011Q4-2012Q3的CPI-PPI转正主要来自原材料（钢材、铝、铜、塑料等）价格高位回落，带动家电企业毛利率上行。2011Q4钢材、铝、铜、塑料价格同比降幅分别为-6.8%、-1.2%、-13.8%和-18.3%；2012年全年钢材、铝、铜、塑料同比下滑幅度分别为-17%、-6%、-13%和-6%。

原材料2009-2018价格分年度同比增速

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原材料2009-2018价格分季度同比增速

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原材料2009-2018价格累计涨跌幅

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    原材料是家电成本大头，其影响滞后1-2季度

    原材料是家电产品的主要成本构成之一。根据估算，空调、冰箱、洗衣机和油烟机的原材料成本占比分别约为60%、70%、70%和90%。相应的当原材料价格变动10%时空调、冰箱、洗衣机和油烟机的成本将分别变动6%、7%、7%和9%。

空调成本构成

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冰箱成本构成

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洗衣机成本构成

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油烟机成本构成

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    2011Q3年开始原材料价格持续下降，据测算，2012年空调、冰箱、洗衣机和油烟机的成本因为原材料价格下降分别减少了8.6%、8.4%、9.5%和9.0%。原材料成本在2011年下半年和2012年的持续下行带动家电企业毛利率提升。

2011-2013年主要原材料价格波动及对主要白电、厨电产品成本的影响

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对空调成本测算

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对冰箱成本测算

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对洗衣机成本测算

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对油烟机成本测算

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    原材料价格波动对于企业毛利率影响滞后1-2个季度左右。由于每个企业采购方式不同，企业库存高低以及确认收入方式等差异，原材料对于企业报表的影响幅度和滞后期间有所不同。以老板电器为例，企业采购原材料采购周期为3-4个月一次，采购价以市场价为准，通常不制定长协价或者利用对冲策略减少价格波动，平均来看原材料采购环节滞后1.5-2个月。企业产成品库存约为1个月，代理商库存周期约为1.5个月，由此可以粗略的推算出，企业在采购原材料、零部件生产再到最后销售确认收入约4-4.5个月。即当上游原材料发生波动时，大约需要4个月才能传导到家电企业。这也是上表中对各年原材料成本进行估算时采用上年Q4至本年Q3均价的原因。

家电产业链原材料成本传导模式

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    家电议价能力强，显著受益CPI-PPI剪刀差正向扩大

    在原材料成本下滑时，家电是典型的受益于CPI-PPI差额扩大的行业。中国家电企业尤其是白电企业由于竞争格局较好且业务以TOC为主，产业链溢价能力较强。企业能够通过新品迭代和产品结构调整，使得出货价对PPI跟涨不跟跌。因此在PPI下滑时，家电企业有望显著受益于剪刀差扩大的红利，拉动毛利率提升。

2010年-2018年主要家电公司毛利率走势

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    2012Q3格力电器利润增速高于市场预期，主要受益毛利率提升。格力2012Q3实现营业收入287亿（同比+21%），归属母公司净利润24.6亿（同比+57%），利润增速创2010年来新高；前三季度实现营业收入772亿（同比+20%），归属母公司净利润53.3亿（同比+41%）。2011Q3格力净利率6.7%，2012Q3净利率提升2.0pcts至8.7%，超市场预期，净利率的提升提供了近30%的利润增速。

2012年重点个股毛利率较上年同期提升百分比

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格力电器2012年毛利率和净利率较上年同期提升幅度

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    2019年：18Q2原材料价格开始回落，19年企业毛利率有望改善

    主要原材料价格18Q2开始回落。原材料价格自2016年开始持续走高，至2018Q1达到近3年高点，2016年至2018Q1铜、铝、钢、塑料累计上涨46%、37%、106%和22%。从2018Q2开始，原材料价格开始回落，除螺纹钢外，铜、铝、塑料三种原材料在18Q4的均价较18Q1累计下滑9%、7%、4%（螺纹钢较Q1上涨5%）。

2016-2018年家电行业主要原材料价格累计涨跌幅

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    同比的角度看，18Q4四种原材料价格均为同比下降。18Q4铜、铝、钢、塑料价格分别同比-7.9%、-9.7%、-1.5%和-5.9%。

2016年-2018年家电主要原材料价格同比变动

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    根据此前估算，原材料反映到毛利率大概是1-2个季度。2018年下半年的原材料成本下滑有望在2019Q2开始对企业毛利率产生影响。假设2019年原材料价格维持2018Q4的水平不变，对应空调、冰箱、油烟机成本分别下降1.4%、1.4%和0%，洗衣机微升0.4%。

    2017-2019年主要原材料价格波动及对主要白电、厨电产品成本的影响

    使用的原材料价格*

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使用的原材料价格对主要家电、厨电产品成本测算**

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使用的原材料价格对冰箱成本测算

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使用的原材料价格对洗衣机成本测算

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使用的原材料价格对油烟机成本测算

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    比看，2019Q1家电企业有望出现毛利率改善。按照类似的方式可以测算出分季度成本环比变动，并根据各个公司毛利率水平推算原材料波动对公司业绩的影响幅度。如某公司毛利率为50%，若四种原材料环比下降10%，四种原材料占总成本的70%，那么原材料降价带来的毛利率改善幅度（百分点）为：（1-50%）*70%*10%=3.5pcts。

    表7：毛利率变动影响敏感性分析

毛利率变动影响敏感性分析

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2010年-2018年格力电器和老板电器毛利率受原材料影响程度估算（环比变动）

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2010年-2018年格力电器估算毛利率环比变动与实际毛利率环比变动对比

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2010年-2018年老板电器估算毛利率环比变动与实际毛利率环比变动对比

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    2、2012H2销量增速触底回升，2019H2同样面临拐点

    2012年家电板块走势良好的第2个因素是2012年下半年销量触底回升，而销量触底回升的因素主要有：1.上年低基数；2.库存持续去化；3.节能补贴政策利好。

    低基数下增速更易好转

    2011Q4销量增速大幅放缓，空调内销同比-18%。因此2012年低基数下更易出现增速好转。2012Q4空调销量1139万台，同比+6%，实现正增长。但该销量规模实质上仍显著低于2010Q4销量（1272万台），低基数是销量回正的重要因素。

2010-2018年空调内销量及增速

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    库存持续去化，出货端压力减弱

    2011年并没有相对准确的库存调查数据，因此采用企业出货量增速-终端销售增速的差值去观测渠道库存的变化情况。出货量增速大于终端销售增速则反映渠道开始补库存，反之则为消化库存。

2010-2018企业内销出货量增速与终端销量增速对比

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    2011年下半年（2012冷年）开始企业进入去库存周期，2013Q2库存去化基本结束，而终端销量增速环比改善则发生在2012Q2。（产业在线内销：企业到渠道的出货量；中怡康内销：终端KA销售到消费者）。

2010-2018空调内销增速差值（产业在线销量增速-中怡康销量增速）

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    节能补贴政策提振需求，改善市场预期

    2012年初家电刺激政策陆续到期，市场预期家电需求已经透支，短期难以恢复。家电下乡开始于2007年12月在山东、河南和四川三个省试点，随后于2008年末和2009年初分两批在全国其他地区推广，2011年第一波家电补贴政策开始退出。而实际刺激效果从2011年已经开始减弱：2011年3月之后下乡产品增速均低于冰箱、彩电等主要产品内销增速。这导致11H2家电销量增速大幅下滑。

    2012年5月，新家电补贴政策—节能补贴政策出台，大幅改善市场预期。新版节能惠民政策执行时间为2012年6月-2013年5月，能对家电下乡政策退出起到缓冲作用。新版技能惠民政策的补贴范围、产品品类等几方面都与家电下乡重合度高，补贴对象推演至全体城乡居民，补贴幅度比家电下乡更为灵活。从2012年6月份至2012年底，财政已累计支出补贴资金76.16亿元（实际支出），支持推广各类家电超过3273万台。若按照平均10%补贴力度估算，带动消费约760亿。

两波家电补贴政策对比

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    地产现好转迹象，新增保障房刺激家电需求

    除了节能补贴政策的推动，2012年销量触底回升还受地产行情改善的叠加影响。商品房成交方面，2011年下半年至2012年上半年商品房销售面积同比持续负增长，2012年下半年同比增速明显改善，地产行情回暖。此外，保障房方面，国家统计局2012年国民经济和社会发展统计公报显示，2012年城镇保障性安居工程住房基本建成601万套，套数同比+39%（2011年为432万套）。保障房的分配又是一个家电销量的增长点。

2010年-2018年商品房销售面积及增速

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2010-2018年中信房地产指数走势

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    2019年：18Q4销量触底，2019年在多因素叠加下有望实现回升

    低基数：2018年家电板块增速前高后低，2019H2增速筑底回升。2018年主要品类空调、冰箱、洗衣机和油烟机的销量增速下半年均出现放缓甚至负增长，如空调2018年上半年销量增速仍维持在双位数增长，但Q3开始出现断崖式下滑，销量同比出现双位数负增长。

2017年-2018年主要家电品类月度销量增速

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    库存：2019下半年增速有望环比改善。经过夏季旺季，空调库存压力或有望缓解。此外，今年预计出台的家电补贴政策也有望成为超预期因素，重点关注终端销售情况。

2017年-2018年主要家电品类月度销量增速

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    政策：2019年家电补贴政策有望大概率出台，改善行业悲观预期。本轮家电销量下行周期以来，2018年9月左右市场曾讨论过汽车、家电是否会重出刺激政策。根据《家电行业专题研究报告—上轮补贴回顾与未来政策猜想》（2018-9-27）报告分析，原有三种家电补贴政策预计对销量的提振效果有限，刺激乘数不到2，对龙头公司影响在十亿量级。但不容忽视，政策的出台有望托底行业，并且叠加家电较强的溢价能力，龙头盈利能力有望超预期。

    地产：2019年全国地产销售增速预计持续下滑，一二线或结构性改善，交付量或有所回暖。根据在《家电行业专题研究—重构预测厨电需求的先行指标》（2018-12-17）报告中所提及的，交付量产生的需求由二手房和新房组成。从2017Q4开始看到以北京为代表的一线城市二手房市场开始持续回暖。

全国总房屋交付量分季度增速

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全国总房屋交付量分季度增速

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    目前约束房屋总交付量继续回暖的核心在于新房部分尚未出现改善。增速尚未回暖的原因在于地产资金面紧张，房地产开发企业通过拉长竣工周期来缓解当期现金开支。2019年地产资金面紧张状况有望缓解，竣工交付面积或出现显著改善，有望带动家电需求恢复。

新房交付量分季度增速

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    总结来看：2019年与2012年在基数、库存去化周期、补贴预期以及地产方面有着许多类似之处。在多维度共振的促进下，销量19H2有望触底回升，在这个过程中，伴随市场预期的持续改善，估值有望提前反应。

    3、2012年初行业低估值叠加业绩确定性强，

    2019年配置性价比同样较高

    2012年家电板块走势良好的第3个因素是2012年初家电板块估值处于历史底部，全市场同样处于弱市周期。在弱市中，家电板块由于格局稳定，龙头业绩更加确定，在基本面确定触底后具备吸引力。

    板块整体：2012年估值历史最低，2018年底已回到2012年水平

    当前家电板块估值为历史低位，提供足够安全垫。回顾家电板块估值，历史上的最低值发生在2012年11月，PE-ttm跌至12.6x，主要由于整体市场带动下跌。2018年12月28日估值跌至12.3，跌破历史低值，本轮下跌主要由于厨电板块估值大幅低于历史前低值。

2009-2018年家电板块PE-BAND

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    个股：2018年老板电器跌破历史低值，格力接近2015年历史低值

    老板电器：上轮低点发生在2012年11月，PE-ttm低值为18.2x。2018年12月底PE-ttm为12.7x，远低于上一轮低值。老板电器本轮估值下跌最主要的原因在于市场对于企业长期业绩成长性的担心：一方面来自地产需求的减少带来短期销量承压，另一方面地产限价以及消费升级趋势放缓使市场对于产品价格提价预期悲观。

2010年上市至今老板电器PE-BAND

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    回顾2012年估值，老板电器2012年1月估值为23.0x，低于估值中位数27.0x。2012年年中受大盘影响估值进一步下调至18.2x（2012年11月），此后在年末估值出现修复，PE-ttm恢复至22.7x。

2011年上市至今老板电器PE偏离中位数程度(TTM)

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    但当期股价对上述担忧过分反应。2016年国统局数据显示，农村油烟机保有量仅18.4台/百户，城镇保有量为71.5台/百户，长期看三四线城市和农村地区仍有大幅提升空间。此外，企业可通过提升嵌入式产品配套销售来提升客单价保证价格成长性。

2010-2018年老板电器电器收入和利润增速

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    青岛海尔：上轮低点发生在2011年12月，PE-ttm低值为8.3x，主要由于家电下乡刺激政策退出，市场对于后续家电需求预期悲观。海尔冰箱收入份额较大，空调份额相对较少。在2007-11年刺激政策中冰箱补贴力度和规模较大，因此在政策退出时股价受影响较大，但在2014年11月空调价格战中青岛海尔受影响略小于其他白电企业，估值在2014年11月保持在10.0x以上。2018年12月PE-ttm低值为11.3x，12月底恢复至12.0x，虽然高于历史低值，但估值已达到底部。青岛海尔本轮低点估值高于2012年低点，原因在于当前无冰洗补贴政策退出的负面因素，目前估值已接近2016年“股灾”以及2014年价格战阶段，下行风险已得到有效释放。

2009-2018年青岛海尔PE-BAND

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    回顾2012年估值，青岛海尔2012年1月估值为8.8x，低于估值中位数16.2x，三月份恢复至12.0x，2012年年中受大盘影响估值进一步下调至9.3x（2012年8月），在年末估值出现修复，PE-ttm恢复至12.0x（2013年1月）。

2004-2018年青岛海尔PE偏离中位数程度(TTM)

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    未来看公司冰洗产品强势，高端布局领先。公司高端品牌卡萨帝布局领先，2018年有望实现40%以上规模增长，随着规模逐步放大有望进一步提升公司盈利能力。在原材料成本改善以及补贴预期不断强化过程中，公司有望实现业绩和估值的双重提升。

2010-2018年青岛海尔收入和利润增速

数据来源：公开资料整理

    格力电器：上轮低点发生在2014年11月，PE-ttm低值为6.5x，主要由于空调库存高企以及价格战的发生。2018年12月底PE-ttm为7.7x，高于历史低值，对比2012年的低值9.5x。格力电器本轮估值下跌有限主要在于企业销量增长显著高于行业增速。

2009-2018年格力电器PE-BAND

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    回顾2012年估值，格力电器2012年1月估值为9.5x，低于估值中位数11.8x，三月份恢复至12.3x，2012年年中受大盘影响估值进一步下调至10.0x（2012年12月），在年末估值出现修复，PE-ttm恢复至11.5x（2013年1月）。

2004-2018年格力电器PE偏离中位数程度(TTM)

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    后续需重点关注渠道库存变化以及终端价格变动。尽管空调行业渠道库存高于合理水平，若2019冷年旺季未能实现产品热销，仍不排除出现价格竞争的情况。旺季是否热销同时受地产以及天气影响，后续需进一步持续跟踪。

2010-2018年格力电器收入和利润增速

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    华帝股份：上轮低点发生在2012年01月，PE-ttm低值为11.3x，主要由于地产调控下业绩下滑导致。2018年12月底PE-ttm为12.2x，略高于历史低值。华帝股份本轮估值下跌同样由于地产周期影响下的业绩下行以及渠道库存风险。从第三方数据观察，2018Q4公司油烟机销量增速与Q3情况类似，但公司通过减少出货的方式改善渠道库存规模，因此预计Q4业绩将略低于Q3情况。若2019年地产转好，库存水平更加合理将提供更大的业绩向上弹性。

2010-2018年华帝股份PE-BAND

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    回顾2012年估值，华帝股份2012年1月估值为11.3x，低于估值中位数25.9x，三月份恢复至16.0x，2012年年中受大盘影响估值进一步下调至11.4x（2012年11月），最后在年末估值出现修复，PE-ttm恢复至19.3x（2013年1月）。

2010-2018年华帝股份收入和利润增速

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2004-2018年华帝股份PE偏离中位数程度(TTM)

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    总结来看：家电板块、重点个股的估值均处于历史相对较低低位，尤其是厨电板块龙头当前配置的性价比很高，预计2019H2行情有可能与2012Q4类似。

    三、未来发展趋势分析

    1、2019展望：以史为鉴，有望再现2012年行情

    2019年有望复现2012年期间变化。报告开头对比了2012年与2019年在各自年初的状态，两个节点有着许多的相似之处，均处在多维度负面因素叠加的时点。但通过回顾看到2012年期间各项负面因素的转好，并带动板块实现显著的超额收益。对照2019年，认为尽管宏观经济仍无法预见显著好转，但在地产、原材料、补贴方面都存在好转迹象，共同推动行业销量和企业盈利能力出现回暖。

2012年年初与2019年年初各因素对比

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    变与不变，期待2012年行情再现。基本面的多维度相似有望推动家电复现2012年行情，若参考2012年家电板块走势，2019年行情大致可以分为两个阶段。预计第一阶段为19Q1期间，阶段1主要关注低估值下，市场博弈补贴、地产政策边际改善，类似2012年年初行情；第二阶段为19Q2之后，预期销量筑底后，在毛利率成本下滑&政策补贴下带动盈利能力改善，掌控较高定价权的白电龙头将最为受益。

    2、板块未来的发展机会

    2019年年初以来，家电板块在地产交房好转的预期下，整体股价相较于18年年底有较大幅度上涨，估估值上涨领先于基本面上涨。

年初以来家电板块涨跌幅

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    未来板块将步入基本面逐步验证的阶段：整体维持19年板块收入端前低后高的判断，后续随着交房数据的好转，将带动家电需求回升。19年原材料价格和汇率是两大红利，同时产品结构继续升级，预计行业整体利润端增速将好于收入端。

    地产数据传导到家电需要一定时间，预计Q3到Q4将看到基本面将有所兑现，可以积极关注与地产相关性较大的白电板块和厨电板块中的龙头企业。