2017 年佣金率下降至万分之 3.41，同比下滑 12.8%，降幅有所 收窄；2017 年 1-10 月累计股基成交额 100.04 万亿元，累计同比下滑 10.2%，但降幅 在逐步收窄。2017 年前三季度行业经纪业务收入 626.10 亿元，同比下滑 22.8%，收入 占比 28.0%，经纪业务收入占比处于历史低位。
行业经纪业务收入占比创下历史新低（单位：%）
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三季度行业经纪业务净佣金费率企稳（单位：%）
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相关报告：智研咨询发布的《2017-2022年中国证券市场运行态势及投资战略研究报告》
股债市场分化，债市大幅调整引发市场对券商债券自营担忧，进一步压制券商业绩β。 截至 2017 上半年，券商自营权益和债券配置比重分别为 21%/79%，从投资收益贡献来 看，债券自营对部分券商收益贡献占比 50%以上，债券交易对于券商投资收益影响也非 常明显。但 2017 年股票和债券市场分化显著，债券连续三个季度均呈现下跌态势，债 券的持续下跌引发市场对于券商自营的担忧，从而进一步限制了券商股的β属性。
2017 年权益市场表现稳健但是债券市场表现承压（单位：%）
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佣金率降幅收窄，市场成交稳步回升，经纪业务压力减小。佣金率虽然依然处于下行通 道，但下行幅度明显收窄，综合考虑监管、成交额和交易主体变化，佣金率大幅下行空 间不大。从历史数据来看，佣金率的变动与成交额有较高的相关性，当前成交额趋稳， 佣金率下行亦将趋缓。截至 2017 年中期，券商经纪业务收入占比 27%左右，相较于去 年同期占比有明显下滑。
成交额快速放大时佣金费率面临较强下行压力（单位：亿元，%）
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交易换手率进入 2016 年以来的阶段性低点（单位：%）
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资管业务规范发展之下机构客户保持了较高的稳定性。公募机构贡献的市场交易额占比 在 2015 至 2017 上半年期间从 5.9%提升至 7.9%，2017 上半年公募基金交易额 4.13 万亿元，同比下滑 10.3%，降幅远小于市场成交额降幅，基本等于 2012 全年公募贡献 的交易额。
2014 年以来公募基金成交额占市场总成交额比重开始提升（单位：亿元，%）
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短端利率变动预期性更强，券商债券投资灵活应对，债券自营压力可控。当前 10 年期国债到期收益率已经接近 4%，且长端收益率变动幅度明显快于短端，券商作为短期债券品种配置主力，债券投资预期性更强，自营风险可控。进一步的，在利率上行环境下，券商可以通过灵活的资产配置策略调整盈利模式，不难发现以华泰证券、中信证券为代表的大型券商有 50%-80%的投资收益是持有金融资产贡献的，持有金融资产贡献的投资收益主包括股票股利和债券票息，考虑到国内股息率相对较低，预计债券的票息收益是投资收益的重要来源。
10 年期国债到期收益率屡创新高（单位：%）
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投资收益中 50%-80%来自于持有贡献（单位：%）
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券商在经历全面监管后业务规范性和合规性均有所改善，业务层面各项监管风险已经被 逐步消化：投资者管理新规落地后两市成交额基本保持稳定，股票质押新规并未改变其 规模稳步增长的态势，定向增发和资产管理业务在下半年亦在逐步回归常态化。我们预 期后期对于券商监管持续收紧的空间相对有限，且各个业务线条均已经有所准备，能够 有效应对监管压力。
市场成交量受投资者适当性管理影响较小（单位：亿元）
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股票质押新规并未改变股票质押的稳步增长（单位：亿元）
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2017 下半年增发融资逐步恢复（单位：亿元）
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资管产品发行逐步常态化（单位：亿份）
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市场交易正在呈现新变化，预期资管新规之下这一变化将会延续。总结 2017 年市场， 截止 11 月底，我们发现市场涨指数但不涨成交量的趋势明显，沪深 300 上涨 21%，市 场成交量下滑 6.1%，成交额下滑 11.1%。整体市场开始从传统的以流动性为核心的全 面市场逐步向以盈利为核心驱动的结构性市场过渡。以 2017 年市场为例，截至 2017 年 11 月末，沪深 300 总市值占全部 A 股总市值比重和上证 50 总市值占全部 A 股总市 值比重分别达到 54.7%和 28.0%，较 2016 年分别提升 4.3 和 2.6 个百分点，权重股对 于市场的影响在逐步提升。
沪深 300 总市值占 A 股总市值占比提升（单位：亿元，%）
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上证 50 总市值占 A 股总市值占比提升（单位：亿元，%）
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监管的积极引导、制度设计的调整以及市场成交主体的优化，都在推动这一趋势持续。 从监管和制度设计来看，IPO 持续有序推进，严格信息披露要求等，均引导市场投资逐 步回归到对上市主体经营能力尤其是持续经营能力的关注；从交易主体结构来看，随着 产业资本和专业机构的发展壮大，机构投资者在资本市场扮演着越来越重要的角色，以 沪市为例，个人投资者持股市值占比在 2008 年至 2016 年从 48.3%下降至 25.2%，以 产业资本为代表的一般法人持股市值占比提升至 59.8%，专业机构持股市值占比 14.5%，机构投资者通过持股对市场正在产生更大的影响力。
不同类型投资者在沪市持股市值（单位：亿元）
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市场在逐步从全面行情向结构性行情过渡，成交量和客户交易也开启分层趋势，在监管 积极引导、制度设计调整以及市场成交主体优化背景下，券商站在业务发展的新起点， 传统围绕零售客户的盈利模式将逐步弱化，机构业务、国际化业务和衍生品等业务在稳 健市场环境下将得到持续培育和发展，不同于简单的提供交易通道，服务机构投资者追 求稳定收益、扩大业务范畴将是重要方向。当前阶段，券商正处于去杠杆尾声，ROE 见底阶段，截至 2017 年中期，券商真实杠杆约为 2.6 倍，年化 ROE 为 6.5%，未来杠 杆继续向下空间有限。考虑券商当前阶段的杠杆，主要用于自营业务和资本中介业务， 均为服务零售客户方向，展望后期合理经营杠杆和牌照，服务机构客户、发展国际化业 务是行业增厚 ROE 的大方向。
证券行业真实杠杆水平大约 2.6 倍（单位：倍）
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证券行业 ROE 仍然超过 2012 年水平（单位：%）
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智研咨询 - 精品报告
2024-2030年中国证券经纪业务行业市场研究分析及未来趋势研判报告
《2024-2030年中国证券经纪业务行业市场研究分析及未来趋势研判报告》共十三章，包含证券经纪业务行业国内重点企业分析，证券经纪业务行业投资机会与风险，证券经纪业务行业投资战略研究等内容。
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