农林牧渔行业:白糖进入减产周期,糖价反转可期

    白糖周期溯源:糖产量主导价格周期,源于甘蔗的宿根性特征。糖产量的周期性波动呈现“三年增产,两年减产”,源于甘蔗种植一次,宿根可以生长3年。减产周期,产量通常下跌较快,因而糖价抬升速度快于下跌速度。糖价变动周期通常为5-6年,呈现“涨两年,跌三年”。随着国内糖料种植面积整体呈现下降趋势,糖产量波幅受限,消费量保持平稳,因而整体糖价中枢呈现上移趋势。

    政策保护国内制糖业,2019/20榨季无需过分担心外糖冲击。我国食糖年产量在1000万吨左右,消费量稳定在1500万吨左右,500万吨产量缺口依赖进口补充。我国甘蔗主要是农户栽种,机械化程度低,白糖生产成本在5200-5600元/吨,成本远高于巴西、印度、泰国等国际主要白糖出口国。为保护国内食糖业,采取进口配额政策,配额内白糖征收15%的关税,配额外白糖征收50%关税。2017年对配额外进口食糖实施贸易保障措施,在原有50%关税基础上,征收3年“贸易保障关税”,2019年5月22日-2020年5月22日是最后一年,总税率85%。当前配额外白糖进口处于亏损阶段,因而在2020年5月之前无需过分担心外糖冲击。

    2019/20榨季国内、国际进入减产周期。2018/19榨季是三年增产期最后一年,截至2019年3月,本制糖期全国已累计产糖989.7万吨,同比增长3.79%。布瑞克预计2019/20榨季食糖我国产量980-1000万吨,进入减产周期。 国际主要糖供给市场2019/20榨季出现收缩。国际糖业组织(ISO)预估2018/19榨季制糖期全球食糖供应过剩量为64.10万吨,低于此前预估的217万吨。预计2019/20榨季全球白糖产量缺口为193.4万吨。分地区来看:巴西2018/19制糖期接近尾声,甘蔗入榨总量及食糖产量双下滑;印度国内补贴致出口糖量降低;泰国2019/20糖产量预计减少10%至1200万吨。

    糖价处于低位,周期反转可期。全球原糖现货价自2016年10月持续下行,在12-14美分/磅低位区间运行数月。国内南宁白砂糖现货价自2016年高位7060元/吨下行至5120元/吨低位。2019/20榨季糖进口量仍将处于稳定下降状态,短期持续改善供需局面。预计此轮糖周期底部在5000元/吨,高点超过7000元/吨,上涨空间50%。随着糖价中枢上行,糖价跌幅趋缓也使得制糖企业盈利边际改善。

    投资建议:中粮糖业作为糖业龙头公司,持续整合资源聚焦核心主业,周期反转有望改善公司盈利能力。

    风险提示:极端天气导致糖产量不及预期,国际关税政策调整,农业政策调整影响。