2019年一季度中国港口货物吞吐量、行业投资回报率、未来净资产收益率的决定性因素及行业发展前景分析[图]

    一、中国货物吞吐量增速放缓

    进入21世纪，随着国民经济实力快速增长和沿海地区良好的发展态势，我国沿海港口城市紧紧抓住不断扩大的内需和外贸的有利时机，乘势而上，获得了快速发展。
2018年，在中国经济下行和中美贸易摩擦两大因素的影响下，中国港口吞吐量增速有所放缓。2018年全国港口完成货物吞吐量143.51亿吨，比上年增长2.5%。其中，沿海港口完成94.63亿吨，增长4.5%;内河港口完成48.88亿吨，下降1.3%。

    2019年一季度中国规模以上港口的货物吞吐量达31.53亿吨(2018Q1为30.92亿吨)，按可比口径计算，增长2.0%。其中，沿海港口货物吞吐量为21.60亿吨(2018Q1为21.96亿吨)，内河港口货物吞吐量为9.93亿吨(2018Q1为8.96亿吨)，按可比口径计算，沿海港口货物吞吐量同比下滑1.6%，而内河港口货物吞吐量则同比增长10.8%。

    2011-2019年Q1中国规模以上港口货物吞吐量情况

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    相关报告：智研咨询发布的《2019-2025年中国港口运输行业市场供需预测及发展前景预测报告》

    2014-2019年Q1年中国沿海港口货物吞吐量统计情况

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    2014-2019年Q1年中国内河港口货物吞吐量统计情况

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    2018年中国规模以上港口国际标准集装箱吞吐量达24982.43万标准箱，比2017年增长105.3%。2019年前4个月，中国港口集装箱吞吐量达8227万标准箱，继续保持稳定增长。

    2011-2019年前4月中国港口集装箱吞吐量统计情况

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    二、港口行业的投资回报率及未来净资产收益率的决定性因素分析

    1港口大量投资导致ROE下降

    为了回顾分析港口行业的投资回报率之谜，把2010年之前上市的市值最大的十家港口公司的三张表进行了合并，在本分析中简称“十大港口”。

    过去十年，“十大港口”的ROE在波动中呈现较为明显的下行趋势，主要原因是销售净利率和资产周转率下滑。这背后，是港口大量投资导致的。

    “十大港口”ROE呈下滑趋势

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    相较于21世纪初，过去十年中国港口需求增速有所放缓。理论上讲，基础设施行业需求增速放缓的阶段，也许是放缓投资速度，提高分红比例的机会。然而事实并非如此。

    港口行业的固定资产投资增速依然高企，企业的分红比例也逐渐下降。

    “十大港口”固定资产间歇性快速增长

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    “十大港口”分红比例呈下降趋势

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    回顾十三年基础设施行业研究犯过的重要错误，发现一个现象，暂且命名为“基础设施类公司的自由现金流错觉”。

    基础设施公司的再投资往往金额巨大，需要一次性消耗多年累积的现金。年报的自由现金流，往往并非股东可以用于自由分配的现金，有可能是为了未来年度大额资本开支而留存的现金。类似的现象，往往出现在港口、机场、铁路和公路等扩建支出跳跃性增长的行业。

    “十大港口”自由现金流呈流入状态

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    令人遗憾的是，扩建金额虽大却难以量化。在进行贴现估值的时候，往往用精确的错误代替了模糊的正确，在模型中不考虑数年后的巨额资本开支。正因为“自由现金流错觉”，导致过去十年股票回报率，远远低于十年前的预测。

    2.港口行业的属地化管理与外部性贡献

    地主港制度是海外较为普遍实施的港口产权制度。该制度的特征是由地方政府对港口超长期经营权（例如99年）对外招标，中标的往往是专业的跨地域港口控股集团。

    港口和移动通讯等行业相似，具有天然垄断的特征，因此政府需要考虑垄断利润的产生和流向。地方政府通过长期规划，分批招标，招标是把市场预期的长期垄断利润转化为财政收入，相当于垄断行业向国民的转移支付。

    由于后续的新泊位投资会摊薄前期特许经营权的价值，因此透明的长期规划、契约精神与法律框架，是地主港制度招标的基础。但是高昂的特许经营权，抬高了港口长期收费与企业物流成本，也提高了港口运营商的财务风险。相对而言，地主港制度是一个抑制投资的制度设计。

    中国选择的是港口属地化投资管理的制度道路。地方控股的港口公司无需支付高昂的特许经营权费用，具有天然的投资成本优势。港口降低腹地制造业物流成本的外部经济性，港口投资直接创造地方政府考核的GDP。地区的竞争，作为中国改革开放成功的关键制度设计，港口领域表现为持续的投资动力。

    港口的属地化投资管理的制度设计，极大地激发了地方的投资热情。过去二十年，港口行业才能满足中国出口超常规发展的基础设施投资的巨大需求。回首过往，深深地钦佩当初制度设计者的智慧。

    制度设计对于股东的长期回报，也产生了分化和抑制的客观影响。具有公益属性的港口企业，需要平衡社会效益与企业效益。展望未来二十年，随着中国经济发展阶段的变化，港口投资制度的改革和创新需要慎重，但研究和探讨的必要性越来越强。

    3.未来十年港口净资产收益率的决定性因素

    展望未来十年港口公司的净资产收益率，短期和长期变量都很重要。

    长期而言，全球化和开放是人类发展的大道，中国的三次产业的结构变化是大势所趋。短期而言，中美贸易摩擦仍然会影响港口的社会责任考量，不同地方政府的财政能力变化也会导致投资倾向的分化。

    招商局和中远海两大物流龙头央企，正在发挥物流产业的影响力，深度地参与港口行业的国企改革。但产权领域的变化，与定价模式的改变，中间也许会有长达数年的时间差。

    前十大市值港口的市净率与ROE正相关

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    在行业发生深度变革之前，港口行业的分红能力和再投资能力，仍将是短期业绩的主要决定因素。但相对于长江电力、高速公路等高分红的基建公司而言，港口的系统性投资机会仍需耐心的等待。

    前十大市值港口的股息收益率仍然较低

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    三、中国港口行业发展前景可期

    首先，多式联运上升为国家战略，为港口行业进一步发展提供助力。2016年6月，交通运输部、国家发改委联合公布第1批多式联运示范工程项目名单，宁波港、唐山港、青岛港和大连港等多个港口牵头项目被列入示范工程项目名单。同期，国务院发布《营造良好市场环境推动交通物流融合发展实施方案》，国家发改委发布《中欧班列建设发展规划（2016-2020年）》，对“十三五”期间多式联运发展提出多项具体目标。2016年12月，国家发改委、交通运输部和中国铁路总公司联合印发《“十三五”长江经济带港口多式联运建设实施方案》，提出到2020年，建成便捷高效的长江经济带港口多式联运系统，并对“十三五”期间枢纽港口、重点港口、一般港口集疏运项目做出具体安排。

    其次，我国智慧港口建设有序推进，港口向信息化、智能化、自动化方向发展，从而拓宽行业发展空间。《交通运输信息化“十三五”发展规划》指出，在智慧港口示范工程方面，选取沿海或内河重点港口，建设完善港口全面智能感知体系，促进港口物流服务电子化、网络化、无纸化和自动化，通过信息集成和共享，实现港口与相关物流企业的信息共享，依托智能监管、智能服务、自动装卸，优化港口物流流程和生产组织，全面提高港口物流效率和智能化水平。

    最后，港口作为交通运输的枢纽和对外交流的窗口，在促进国际贸易和地区发展中起着举足轻重的作用。中国港口行业的发展与国家经济发展、国家经济体制改革密切相关，随着中国经济开放度大大提高，进出口也大幅增长，而需求增长必然迎来港口行业快速发展。

    未来智能化港口发展趋势或将从东部沿海地区全面展开，并向中部沿江港口延伸。

    唐山港集团信息技术有限公司经理任海涛告诉记者，唐山港计划全面整合港口及物流数据，统筹全港生产资源，充分利用数学模型、算法，实现整体港口生产管理智慧化。

    除自动化码头、货物登记等环节外，智能化技术还应用于港口的方方面面。青岛港科技有限公司总经理朱静霞说，例如在安全检测方面，青岛港的大型设备远程安全检测、大型港机自动灭火装置等新技术已投入应用。通过建设青岛港气象服务平台、安全综合监管平台、石化罐区雷电预警系统等，使各港区的安全程度明显提高。

    如今，变革与创新成为世界各港口的选择，不同的转型探索也在全球港口不断上演。港口的数字化、智能化转型，本质上是新一代信息技术驱动下，港口生产作业、管理模式和商业模式的一次深度变革和重构。未来港口应该是一个便捷、安全、智能、开放、共享的智慧港口生态圈。